貴州茅臺調(diào)研報告：茅臺酒節(jié)后供給仍然緊張

公司近況

近期我們對華東地區(qū)的部分茅臺經(jīng)銷商和終端進行了走訪調(diào)研，要點如下：

1、1-2月份廠家對經(jīng)銷商的供給量普遍少于2018年度同期，渠道普遍處于缺貨狀態(tài)，從而使得茅臺的批發(fā)價格仍然在1700元附近。市場在等待3月份到貨，而去年2月底，3月份配額基本發(fā)放結(jié)束。

2、包括精品茅臺酒在內(nèi)的高端茅臺價格下跌來自供給大幅度增加，同時缺乏進一步的消費者培育。目前精品茅臺的批發(fā)價格在2500元左右，消費者需要進一步理解產(chǎn)品價值。

3、直營比例將顯著增加，但增加幅度并不明確，目前對經(jīng)銷商銷售茅臺酒的直接影響較小，短期有利于增強公司盈利能力，長期影響有待進一步觀察。

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評論

我們預(yù)判1Q19茅臺的發(fā)貨量同比增速在低個位數(shù)，并有可能進一步低于市場預(yù)期。我們認為僅僅依靠茅臺批發(fā)價格來判斷需求的好壞不是很好的路徑。

直營在1Q19貢獻利潤的難度較大，我們認為過高的直營比例不利于茅臺進一步放量和高端品牌的培育，反而會降低經(jīng)銷商的積極性。

茅臺長期成長邏輯依然明確，大眾高端消費是主要支撐點，公司依然需要持續(xù)的消費者培育，并保持品質(zhì)穩(wěn)定，同時進行產(chǎn)能擴張。我們認為公司未來3年的主要增長點是直接提價和適度放量，我們預(yù)計未來三年公司營收增速可以保持15~20%。

估值建議

我們維持盈利預(yù)測不變，但因為市場情緒偏向積極，我們上調(diào)目標價4.7%到900元，對應(yīng)2019/20e28/24XP/E，維持推薦評級。現(xiàn)股價對應(yīng)2019/20e23.2/20XP/E，目標價有21%上行空間。

風(fēng)險

如果茅臺批發(fā)價格下行，將對集團分銷構(gòu)成較大影響。