啤酒行業(yè)：拐點(diǎn)將至 行業(yè)危與機(jī)并存

行業(yè)策略：從投資的角度，通過(guò)提升區(qū)域集中度達(dá)到利潤(rùn)率高速增長(zhǎng)的見(jiàn)效最快，也最符合當(dāng)下啤酒行業(yè)的現(xiàn)狀。所以從強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合做大區(qū)域集中度角度，我們推薦珠江啤酒、燕京啤酒�？紤]到估值優(yōu)勢(shì)，我們首推燕京啤酒。

推薦組合：燕京啤酒。燕京啤酒在當(dāng)下有兩個(gè)可能促發(fā)股價(jià)爆發(fā)的因素： 1、控股權(quán)易主或被參股。2、國(guó)企改革取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。

行業(yè)觀點(diǎn)：.

估值狀況：只需花200 億美金就可以把中國(guó)一半以上的啤酒份額買(mǎi)下!而全球第一大的啤酒企業(yè)市值是2000 億美金，啤酒銷量沒(méi)有中國(guó)啤酒總量大。

從每升啤酒對(duì)應(yīng)市值來(lái)看，中國(guó)的啤酒企業(yè)估值在全球中處于底部位置，僅為全球平均估值的1/4 不到。但從PE 角度，中國(guó)的啤酒企業(yè)估值并不便宜，顯然是因?yàn)橹袊?guó)的啤酒企業(yè)盈利能力并不強(qiáng)。

行業(yè)整體狀況：2014 年中國(guó)啤酒行業(yè)銷量494 億升，占全球銷量的26%左右，二十多年來(lái)首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。我們分析其中原因，認(rèn)為有兩點(diǎn)，其一，中國(guó)人均消費(fèi)啤酒量已經(jīng)不低，達(dá)37.4 升/人，即人均消費(fèi)500ML 標(biāo)準(zhǔn)瓶75 瓶。其二，中國(guó)反腐高端白酒自2012 年開(kāi)始深度調(diào)整，啤酒雖然不屬于高端消費(fèi)，但也受反腐和經(jīng)濟(jì)影響。

消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明顯：雖然行業(yè)整體增速不盡如人意，但啤酒中高端銷售增速非常高。百威、百威冰啤酒2011-2013 年每年增速近30%，而百威的區(qū)域低端品牌均出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。青啤的中高端產(chǎn)品純生、奧古特近年年均增速超過(guò)15%，遠(yuǎn)高于公司整體低個(gè)位數(shù)增速。正是由于中高端產(chǎn)品價(jià)格的巨大差異，而成本端差距幾乎可以忽略，帶來(lái)了中高端產(chǎn)品的巨大利潤(rùn)率。

區(qū)域壟斷帶來(lái)暴利：由于沒(méi)有絕對(duì)的龍頭企業(yè)，中國(guó)的啤酒企業(yè)整體盈利能力并不高，呈現(xiàn)“叫好不叫座”的奇怪現(xiàn)象�？梢钥吹�，中國(guó)的啤酒企業(yè)盈利能力不佳，換算為標(biāo)準(zhǔn)瓶，青島每瓶啤酒才賺0.12 元，燕京啤酒才賺8分錢(qián)。而百威全球每瓶啤酒賺0.62 元，百威北美區(qū)每瓶啤酒利潤(rùn)超過(guò)1 元錢(qián)。

區(qū)域壟斷帶來(lái)暴利：有人簡(jiǎn)單粗暴將中國(guó)啤酒企業(yè)盈利差歸結(jié)為我國(guó)人均收入低、消費(fèi)能力弱。真的是因?yàn)槿司�收入低�?dǎo)致啤酒盈利弱嗎?中國(guó)的啤酒行業(yè)未來(lái)能賺錢(qián)嗎?事實(shí)往往超出想象。我們看到，同樣的啤酒在壟斷地區(qū)的偏遠(yuǎn)農(nóng)村賣(mài)4 元/瓶，在競(jìng)爭(zhēng)激烈的非壟斷發(fā)達(dá)地區(qū)只能賣(mài)2 元/瓶。雪津在福建地區(qū)達(dá)到了絕對(duì)壟斷，100 萬(wàn)噸的銷量高達(dá)9 億的利潤(rùn)。每升凈利潤(rùn)高達(dá)0.7 元。燕京壟斷廣西市場(chǎng)， 2013 年銷量100 萬(wàn)噸，凈利潤(rùn)高達(dá)4.86億，每升凈利潤(rùn)0.39 元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于燕京啤酒整體0.08 元/L 的利潤(rùn)。而同樣生產(chǎn)100 萬(wàn)噸啤酒的珠江啤酒，凈利潤(rùn)僅4100 萬(wàn)，原因就是珠江啤酒在當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)份額連1/4 都不到。同樣，在浙江年銷售140 萬(wàn)噸的華潤(rùn)雪花，凈利潤(rùn)也只有1 億多，原因也是市場(chǎng)份額只占當(dāng)?shù)氐?0%不到�？梢钥吹�，因?yàn)閰^(qū)域份額不一樣，同樣銷售量，利潤(rùn)差距可以達(dá)八倍之多!n 可以想象，如果前五大份額的企業(yè)之間發(fā)生整合并購(gòu)，行業(yè)的利潤(rùn)率會(huì)發(fā)生翻天覆地變化。我們從強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合做大區(qū)域集中度角度，推薦珠江啤酒、燕京啤酒。考慮到估值優(yōu)勢(shì)，我們首推燕京啤酒。預(yù)計(jì)燕京啤酒2015-2017 年EPS0.29、0.31、0.35 元/股。6-12 月目標(biāo)價(jià)15 元。對(duì)應(yīng)PE52、48、42倍。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

并購(gòu)整合、國(guó)企改革等促發(fā)因素低于預(yù)期。