瀘州老窖：新管理層改革效果有望逐漸顯現(xiàn)

收入和利潤(rùn)同比實(shí)現(xiàn)雙增。本期收入同比增長(zhǎng)1.62%，主要因?yàn)楦邫n酒和中檔酒收入同比增長(zhǎng)11.95%和27.11%，低檔酒則同比減少10.02%;本期毛利率為50.70%，同比增加了2.49pct，主要因?yàn)橹袡n酒毛利增加了13pct;本期實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)6.58%，除了受益于收入及毛利率增長(zhǎng)外，本期投資收益為2.32億元，同比增長(zhǎng)了582.80%。

新管理層加大改革，公司煥發(fā)新的活力。新管理層上臺(tái)后，對(duì)過往的錯(cuò)誤進(jìn)行了糾正，通過降低國(guó)窖1573價(jià)格，控量消化庫存，成立品牌銷售公司以及壓縮產(chǎn)品線結(jié)構(gòu)等一系列措施，使得經(jīng)營(yíng)狀況大幅改善，中高檔產(chǎn)品市場(chǎng)動(dòng)銷逐步恢復(fù)。據(jù)了解，上半年國(guó)窖1573、特曲、窖齡發(fā)貨量已經(jīng)超過了去年全年的量。

公司具有品牌優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)完善。公司是老八大白酒之一，品牌優(yōu)勢(shì)不可復(fù)制。其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)是酒企中最完善的，擁有“國(guó)窖”和“瀘州老窖”兩個(gè)品牌，其中國(guó)窖1573定位高檔酒，特曲和窖齡定位中高檔酒，頭曲、二曲定位低檔酒，公司還和電商平臺(tái)合作推出了“三人炫”和“京選”等定制產(chǎn)品。在銷售管理模式上，公司采取各層次品牌間采取分離式運(yùn)作，推動(dòng)事業(yè)部向?qū)�營(yíng)公司體系轉(zhuǎn)型，進(jìn)一步推動(dòng)銷售管理的專業(yè)化和市場(chǎng)化。我們分析，2014年老窖業(yè)績(jī)低迷主要受逆市提價(jià)的決策錯(cuò)誤、回購抵減利潤(rùn)以及計(jì)巨額壞賬準(zhǔn)備等因素共同造成，而隨著新管理層改革效果的不斷顯現(xiàn)，這些因素正在逐漸改善或消失，公司未來業(yè)績(jī)將步入上升通道。

維持公司“買入”評(píng)級(jí)。預(yù)測(cè)2015/16/17年EPS分別為1.10/1.32/1.56元，對(duì)應(yīng)2015/16/17年P(guān)E為18.83/15.74/13.28倍，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)拓展不達(dá)預(yù)期。