洋河股份：次高端競爭加劇和渠道調(diào)整導致短期業(yè)績低于預(yù)期

業(yè)績總結(jié)：公司2019年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入211億元，同比+0.6%;實現(xiàn)歸母凈利潤71億元，同比+1.5%。其中19Q3收入51億元，同比-21%;歸母凈利潤15.7億元，同比-23%;業(yè)績大幅低于預(yù)期。同時，公司公布回購股份方案，計劃回購金額不低于10億元，不超過15億元，回購價格不超過135元/股。

次高端競爭加劇和渠道調(diào)整導致短期業(yè)績低于預(yù)期。今年以來各大次高端酒廠加大費用投放，競爭激烈，公司夢系列增速逐步放緩。二季度庫存略高，公司在三季度對渠道調(diào)整，部分產(chǎn)品停貨;同時，省內(nèi)次高端亦呈現(xiàn)競爭進一步加劇的態(tài)勢，整體影響三季度業(yè)績�，F(xiàn)金流來看，前三季度經(jīng)營活動現(xiàn)金流入同比-16%，現(xiàn)金流并不太樂觀，同時預(yù)收賬款下降29%。值得重視的是，公司此次回購方案，目的用于對核心員工實施激勵，期待公司調(diào)整之后新一輪的高增長。

毛利率下降，費用率提升，整體盈利能力相對穩(wěn)定。前三季度毛利率下降1.4個百分點至71.7%(單三季度下降2.6個百分點)，主要是對部分產(chǎn)品升級導致成本上升、部分銷售政策改變;費用率上升1.5個百分點至17%，但稅金及附加率下降2.8個百分點，保證了利潤與收入增速基本同步，凈利率略有提升至34%，基本穩(wěn)定。

省內(nèi)調(diào)整再出發(fā)，省外積極推進全國化。1、針對江蘇市場的競爭，今年在組織架構(gòu)、人事、渠道等方面采取了一些措施，包括在重點市場成立營銷大區(qū)、針對渠道進行有效費用投入，強化對渠道的精細化管理，省內(nèi)市場在進行調(diào)整后有望重啟增長態(tài)勢;2、省外擴張持續(xù)推進，進一步提升省外收入占比，推動洋河從泛區(qū)域名酒向全國性名酒邁進。

盈利預(yù)測與投資建議。基于公司短期渠道調(diào)整，下調(diào)公司未來三年凈利潤分別至84億元、94億元、109億元，未來三年歸母凈利潤復(fù)合增速10%，EPS分別為5.57元、6.20元、7.21元，對應(yīng)動態(tài)PE分別為19倍、17倍、15倍，維持“買入”評級。