五糧液：營(yíng)銷改革成效顯著 數(shù)字化轉(zhuǎn)型持續(xù)發(fā)力

五糧液作為濃香酒王，歷史底蘊(yùn)豐厚，產(chǎn)區(qū)和產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)明顯。五糧液所在地宜賓位于“中國(guó)白酒金三角”核心區(qū)域，素有“名酒之鄉(xiāng)”的美稱。五糧液擁有中國(guó)最大的白酒生產(chǎn)基地“十里酒城”、600多年歷史的明代古窖、古傳秘方工藝，不僅產(chǎn)能規(guī)模業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，其高端產(chǎn)能也優(yōu)勢(shì)突出，占行業(yè)高端酒產(chǎn)能接近30%，僅次于茅臺(tái)。隨著政策對(duì)白酒生產(chǎn)線的解禁，行業(yè)馬太效應(yīng)將進(jìn)一步凸顯，為優(yōu)勢(shì)產(chǎn)區(qū)和名酒企業(yè)帶來(lái)更好的發(fā)展機(jī)會(huì)。

高端白酒格局穩(wěn)固，量?jī)r(jià)空間齊備。白酒行業(yè)從量?jī)r(jià)齊升的階段逐步過(guò)渡到結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)階段，進(jìn)入結(jié)構(gòu)性繁榮的長(zhǎng)周期。高端白酒競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)固，銷量占比仍在上升通道，同時(shí)稀缺性、需求剛性使得價(jià)格提升還有空間。預(yù)計(jì)19-21年高端白酒消費(fèi)量CAGR約10%，高端白酒均價(jià)CAGR約5%。

發(fā)展勢(shì)能增強(qiáng)，蓄力集團(tuán)“后千億”時(shí)代。19年作為營(yíng)銷改革年，全面導(dǎo)入控盤(pán)分利模式，利用數(shù)字化賦能推動(dòng)轉(zhuǎn)型，從高層架構(gòu)到渠道人員都進(jìn)行了相應(yīng)的優(yōu)化調(diào)整，將有效保障公司未來(lái)各項(xiàng)改革措施落地。我們認(rèn)為公司已由過(guò)去的“增量改革”開(kāi)始轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;存量改革”，持續(xù)升級(jí)的改革措施將大大強(qiáng)化公司發(fā)展動(dòng)力，保守預(yù)計(jì)未來(lái)三年五糧液高端酒銷量CAGR11%，均價(jià)CAGR6%，均快于行業(yè)增速，并帶動(dòng)公司利潤(rùn)率提升，為集團(tuán)沖刺世界500強(qiáng)的目標(biāo)貢獻(xiàn)重要力量。

投資建議：預(yù)計(jì)19-21年公司營(yíng)業(yè)收入分別為503/596/683億元，歸母凈利潤(rùn)分別為173/211/248億元，EPS分別為4.46/5.43/6.39元。我們認(rèn)為19年公司營(yíng)銷改革成效顯著，疊加產(chǎn)品更新升級(jí)、管理效率提升效應(yīng)和數(shù)字化賦能轉(zhuǎn)型，預(yù)計(jì)公司19-21年凈利潤(rùn)年復(fù)合增速為23%，我們給予五糧液20年可比公司平均PE28X估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)152.04元，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力加大;白酒行業(yè)稅收政策調(diào)整，提價(jià)不及預(yù)期。