五糧液：堅(jiān)持控量保價(jià),期待國(guó)企改革

投資建議預(yù)計(jì)公司2014-2015年EPS 為1.63、1.74元，對(duì)應(yīng)PE 分別為13X、12X。公司具有品牌優(yōu)勢(shì)，目前估值低，四季度業(yè)績(jī)彈性高，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

投資要點(diǎn)

Q4降幅收窄:從4季度情況來(lái)看，下降的幅度是收窄的。從全年各品類(lèi)銷(xiāo)量來(lái)看，普五銷(xiāo)售量有增長(zhǎng)，高端酒(高價(jià)位五糧液)下降，低度和1618有所增長(zhǎng)，系列酒總量略有增長(zhǎng)，五糧春、五糧醇略有下降。龍頭產(chǎn)品普五堅(jiān)持控量穩(wěn)價(jià)，穩(wěn)定價(jià)格體系，五糧醇、五糧春謀求市場(chǎng)份額繼續(xù)擴(kuò)大，低度系列尖莊經(jīng)過(guò)14年的培育，將在15年迎來(lái)成長(zhǎng)。

堅(jiān)持控量挺價(jià):公司在1218大會(huì)上宣布2015年52度普通五糧液、1618以及系列酒價(jià)格保持不變，向市場(chǎng)傳遞出挺價(jià)的信號(hào)，并將成立五糧液事業(yè)部，把全面消化市場(chǎng)庫(kù)存、穩(wěn)定價(jià)格體系列為明年工作重點(diǎn)。五糧液在當(dāng)前價(jià)位終端有動(dòng)銷(xiāo)，但渠道價(jià)格仍存在倒掛。茅臺(tái)穩(wěn)價(jià)后，使五糧液價(jià)格壓力減小，也不會(huì)再分流五糧液的需求。隨著外部環(huán)境的改善，五糧液相關(guān)政策的效果將好于14年。當(dāng)前渠道庫(kù)存水平不高，預(yù)計(jì)15年春節(jié)五糧液渠道體系有可能穩(wěn)定下來(lái)。

營(yíng)銷(xiāo)體系變革:2015年將啟動(dòng)直分銷(xiāo)模式，直分銷(xiāo)模式將五糧液大商轉(zhuǎn)變?yōu)槟骋粎^(qū)域平臺(tái)服務(wù)商，五糧液向平臺(tái)商按協(xié)議價(jià)供貨，平臺(tái)商向分銷(xiāo)商供貨。這一模式減少五糧液的分銷(xiāo)層級(jí)，平臺(tái)商能通過(guò)走量在價(jià)差縮小的背景下實(shí)現(xiàn)盈利，而分銷(xiāo)商則減少了資金的壓力。但該模式對(duì)廠家的渠道把控能力有一定要求，目前公司仍在摸索，并選擇部分區(qū)域試點(diǎn)。

積極探索并購(gòu):復(fù)雜的內(nèi)外環(huán)境推動(dòng)行業(yè)內(nèi)的重組并購(gòu)加速。從2013年并購(gòu)情況來(lái)看，業(yè)內(nèi)業(yè)外并購(gòu)資本熱度未減，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)由單點(diǎn)到板塊、個(gè)體到區(qū)域，行業(yè)并購(gòu)整合趨勢(shì)加劇，行業(yè)集中度開(kāi)始顯現(xiàn)。并購(gòu)重組加速對(duì)行業(yè)中擁有技術(shù)、品牌、資本、文化等核心競(jìng)爭(zhēng)因素的企業(yè)發(fā)展構(gòu)成利好。公司從2009年提出走出去戰(zhàn)略，在行業(yè)整合時(shí)代到來(lái)之前布點(diǎn)，為整合時(shí)代打下基礎(chǔ)。結(jié)合地域特征，從市場(chǎng)層面研究消費(fèi)者，依靠信息技術(shù)，打造全產(chǎn)業(yè)鏈，穩(wěn)步加快走出去步伐，用兼并收購(gòu)整合實(shí)現(xiàn)規(guī)�；�企業(yè)整合，資源互補(bǔ)。

推動(dòng)國(guó)企改革:國(guó)企改革有望在2015年有所突破，目前四川省內(nèi)已有長(zhǎng)虹國(guó)企改革先例，五糧液集團(tuán)已成立改革領(lǐng)導(dǎo)小組。股份公司的改革也在深化，集團(tuán)在股份公司的股權(quán)肯定要減持。2015年可能是五糧液的改革之年，引入戰(zhàn)投、商家持股、薪酬體制改革、員工持股均有可能，明年開(kāi)始還要考慮對(duì)市值的管理。五糧液作為行業(yè)龍頭，國(guó)企改革的推進(jìn)將對(duì)白酒行業(yè)產(chǎn)生較大的示范效應(yīng)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:宏觀經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下行;行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，一批價(jià)繼續(xù)下滑。