水井坊：兩大主力產(chǎn)品推動增長 疫情不改變長期趨勢

點評事件

2019年公司實現(xiàn)營業(yè)收入35.39億元，同比增長25.53%;實現(xiàn)歸母凈利潤8.26億元，同比增長42.6%。其中2019Q4實現(xiàn)營業(yè)收入8.88億元，同比增長30.54%，歸母凈利潤1.87億元，同比增長60.33%。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利14.5元(含稅)。2020Q1公司實現(xiàn)營業(yè)收入7.29億元，同比下滑21.63%，歸母凈利潤1.91億元，同比下滑12.64%。

01、臻釀8號和井臺兩大產(chǎn)品推動增長

2019年公司實現(xiàn)預(yù)收賬款3.71億元，較去年增加2.11億元，按照預(yù)收變動+營業(yè)收入來看，2019年真實業(yè)績增長33.42%。分產(chǎn)品來看，2019年公司高檔、中檔、低檔產(chǎn)品分別實現(xiàn)收入34.07億元、8684.46萬元和4359.95萬，同比分別增長24.99%、36.21%和77.75%。“高檔”主要代表品牌為水井坊品牌系列，呈現(xiàn)快速增長的態(tài)勢，“中檔”主要代表品牌為天號陳、系列酒，由于低檔包含基酒銷售，2019年低檔酒銷售增速較大，主要是基酒銷售增加較多影響。其中菁粹和典藏同比下降12%，井臺和臻釀八號同比增長29%，次高端價位帶快速增長。

2020Q1公司高檔、中檔、低檔產(chǎn)品分別實現(xiàn)收入7.18億元、1047萬元和0元，同比下降23.66%、55.83%。其中精粹和典藏同比下降4%，井臺和臻釀8號同比下降22%，高端酒表現(xiàn)優(yōu)于次高端。

02、毛利率略升，銷售費用率下降

2019年公司實現(xiàn)毛利率82.87%，較去年同期增長1PCTS，主要是受益于高端酒和中端酒提價后毛利率提升。2020Q1公司實現(xiàn)毛利率83.55%，毛利率繼續(xù)保持增長，主要是基酒銷售減少所致。

2019年公司銷售費用率30.08%，較去年下降0.23PCTS，其中廣告宣傳費增加30.92%，職工薪資下降4.04%。管理費用率7.06%，較去年下降2.51PCTS，管理費用下降主要是職工薪酬(-10.79%)和經(jīng)營辦公費(-11.2%)下降較多所致。

2020Q1銷售費用率23.69%，較去年下降6.12PCTS，主要是受疫情影響，公司調(diào)整了費用投放渠道和投放方式。管理費用率8.65%，較去年下降2.75PCTS。

03、全國化呈現(xiàn)良好態(tài)勢

公司全國化發(fā)展呈現(xiàn)良好趨勢，從銷售區(qū)域來看，東區(qū)仍是銷售收入占比最高的區(qū)域，2019年增長28.36%，北區(qū)和南區(qū)是增長最快速的兩個區(qū)域，分別增長43%和32%，中區(qū)和西區(qū)增長分別為29%和12%。此外新渠道增長18%。

盈利預(yù)測與評級

受疫情影響，今年公司經(jīng)營承受較大壓力，社會庫存較去年同期略高，公司會根據(jù)各地政策情況在Q2推進終端庫存消化。我們看好下半年消費需求的回暖，不改變對公司長期向好趨勢的判斷。預(yù)計2020年公司實現(xiàn)銷售收入增長0.1%，歸母凈利潤增長5.03%，實現(xiàn)EPS 1.78元，當(dāng)前股價對應(yīng)估值26倍，給與增持評級。

風(fēng)險提示：

疫情對消費影響較大，下半年消費回暖不及預(yù)期。公司管理層出現(xiàn)重大瑕疵等