迎駕貢酒：Q1受疫情影響下滑 Q2主動(dòng)消化庫(kù)存

公司19年收入業(yè)績(jī)表現(xiàn)靚麗，20Q1受疫情影響下滑較多(收入-33.6%，業(yè)績(jī)-34.1%)，主要系公司50-100元產(chǎn)品占比高，主要用于春節(jié)走親訪友送禮，受疫情影響較大。公司Q2將加大促銷力度，助力終端消化庫(kù)存，預(yù)計(jì)到端午動(dòng)銷能恢復(fù)至60-70%。展望未來(lái)，省內(nèi)200以上價(jià)格帶仍將保持較高增速，洞藏有望分享升級(jí)紅利。受疫情影響，下調(diào)20-21年eps 1.03、1.12元(前次1.22、1.28元)，給予21年18x，一年目標(biāo)價(jià)20元，暫維持“審慎推薦-A”評(píng)級(jí)。

報(bào)告正文

19年收入穩(wěn)增，結(jié)構(gòu)升級(jí)推動(dòng)凈利率提升，繼續(xù)維持高分紅。公司19年?duì)I收37.77億，同比+8.26%，歸母凈利潤(rùn)9.3億，同比+19.49%。Q4單季營(yíng)收11.28億，同比+7.27%，歸母凈利潤(rùn)3.3億，同比+17.61%。公司19年毛利率64.36%，同比+3.44pct，主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)所致，19年中高端白酒收入23.1億，同比+19.87%，普通白酒11.94億，同比-7.76%。19年銷售費(fèi)用率12.26%，下降-0.67pct，主要系占比較大的廣告宣傳費(fèi)略有下降所致(同比-2.5%)，管理費(fèi)用率(含研發(fā))5.67%，同比+0.56pct，凈利率同比提升2.32pct至24.66%。19年末預(yù)收款4.06億，同比-16%，銷售回款41.67億，同比+6.7%，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流9.25億，同比+3.71%，回款及現(xiàn)金流指標(biāo)良性。公司擬每10股派現(xiàn)7元(含稅)，分紅率60.19%，繼續(xù)維持高分紅。

20Q1收入業(yè)績(jī)下滑-33.6%/-34.1%，受疫情影響較大。公司20Q1營(yíng)收7.71億，同比-33.55%，歸母凈利潤(rùn)2.33億，同比-34.07%，主要系公司50-100元產(chǎn)品占比高，主要用于春節(jié)走親訪友送禮，此次受疫情影響較大。20Q1毛利率72.1%，同比+4.9%，主要系中高端白酒下滑相對(duì)較少所致，20Q1中高端白酒收入5.2億，同比-31.6%，普通白酒2.1億，同比-37.6%。20Q1銷售費(fèi)用率同比增長(zhǎng)3.76%，主要受收入下降及疫情影響加大市場(chǎng)投入所致，管理費(fèi)用率(含研發(fā))同比增長(zhǎng)1.69%，稅金及附加比率下降-1.26%，凈利率小幅下滑0.2pct至30.3%。20Q1預(yù)收款3億，同比-1.5%，銷售回款5.12億，同比-49.6%，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流-3.83億，同比-129%，主要系受疫情影響銷售訂單減少所致。

近期反饋：Q2促銷力度加大，助力終端消化庫(kù)存。草根調(diào)研反饋，4月以來(lái)安徽省內(nèi)消費(fèi)逐步回暖，公司也推出了相應(yīng)的促銷活動(dòng)幫助終端消化庫(kù)存，并且針對(duì)餐飲企業(yè)有單獨(dú)的政策，消費(fèi)者在餐飲店購(gòu)買(mǎi)消費(fèi)兩瓶洞藏6-洞藏16產(chǎn)品，即可獲贈(zèng)同品類小酒(125ml)一瓶。公司二季度將以消化庫(kù)存為主，目前來(lái)看，高端洞藏動(dòng)銷恢復(fù)相對(duì)較快，金星、銀星及百年迎駕系列恢復(fù)較慢一些，預(yù)計(jì)到端午整體能恢復(fù)至60-70%左右。

未來(lái)展望：期待公司進(jìn)一步加大品牌投入，抓住消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，更快提升份額。整體來(lái)看，在200元價(jià)格帶，與古井、口子窖相比，迎駕洞藏的品牌力仍相對(duì)較弱，在百元以上價(jià)格帶的市場(chǎng)份額也較低。展望未來(lái)2-3年，安徽省內(nèi)200以上價(jià)格帶仍將保持較高增速，受益價(jià)格帶擴(kuò)容，洞藏系列有望分享紅利，考慮到古井口子在200價(jià)格帶先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，期待公司能夠進(jìn)一步加大品牌和渠道投入，緊抓消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，不斷提升洞藏品牌力，持續(xù)培育消費(fèi)者，進(jìn)一步提升市占率。

投資建議：省內(nèi)升級(jí)趨勢(shì)不改，期待進(jìn)一步加大投入，暫維持“審慎推薦-A”評(píng)級(jí)。展望未來(lái)2-3年，安徽省內(nèi)200以上價(jià)格帶仍將保持較高增速，受益價(jià)格帶擴(kuò)容，洞藏系列有望分享升級(jí)紅利，考慮到古井口子在省內(nèi)核心市場(chǎng)先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，期待公司能夠進(jìn)一步加大品牌渠道投入，緊抓消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，進(jìn)一步提升市占率。受疫情影響，下調(diào)20-21年eps 1.03、1.12元(前次1.22、1.28元)，給予21年18x，一年目標(biāo)價(jià)20元，暫維持“審慎推薦-A”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：需求回落、省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇、省外拓展不及預(yù)期。