金徽酒中報點評：發(fā)展趨勢仍然向好 激勵方案有望激發(fā)經(jīng)營潛力

事件描述

公司發(fā)布中報，上半年營收8.15億元(+2.62%)，歸母凈利1.35億元(-14.37%)，其中Q2收入3億元(-1.92%)，歸母凈利2580萬元(-29.18%)。另外，公司發(fā)布了五年發(fā)展規(guī)劃綱要以及《業(yè)績目標及獎懲方案協(xié)議》。

方正觀點

1、中檔酒下滑影響收入增速，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和省外市場表現(xiàn)良好：公司上半年收入僅個位數(shù)增長，尤其單二季度出現(xiàn)負增長，主要是今年受省內(nèi)農(nóng)村人口流失(外出務(wù)工)等因素影響，公司中檔酒有所下滑，拖累了整體收入表現(xiàn);利潤下滑更明顯，主要是公司今年來以積分、品鑒等方式加大了市場投入及省外開拓力度，導(dǎo)致上半年毛利率同比下降5.1%(費用計入成本)，費用前置后，預(yù)計下半年對利潤壓制將會明顯弱化。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和省外市場表現(xiàn)較好，其中高檔產(chǎn)品同比增24.19%至3.47億，省外市場同比增46.15%至1.04億，省外占比已提升至12.8%，雖然上半年收入利潤整體表現(xiàn)一般，但結(jié)構(gòu)性數(shù)據(jù)明顯體現(xiàn)出公司的經(jīng)營方向和發(fā)力點，未來發(fā)展仍具潛力。

2、省內(nèi)下沉和省外擴張持續(xù)發(fā)力，繼續(xù)看好收入增長逐步提速：前期報告中我們提出過，公司目前尚處成長階段，收入規(guī)模還較小，未來在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和區(qū)域結(jié)構(gòu)上還會繼續(xù)加大費用投放，因此短期內(nèi)凈利率將有所波動，從今年中報情況看，體現(xiàn)仍然比較明顯。作為甘肅省龍頭和為數(shù)不多的上市民營酒企之一，公司具備體制優(yōu)勢，管理能力突出，未來核心看點聚焦在“省內(nèi)份額繼續(xù)提升和次高端發(fā)力、省外泛區(qū)域化擴張、收入增長提速”，從目前情況看，公司在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和省外市場擴張上已取得了初步成效，未來經(jīng)營戰(zhàn)略持續(xù)落地，我們繼續(xù)看好公司收入增長逐步進入加速期。

3、推出五年增長目標及核心管理團隊獎懲協(xié)議，有望進一步激發(fā)公司發(fā)展?jié)摿Γ汗�司同時發(fā)布了五年發(fā)展目標以及核心管理層對應(yīng)的獎懲方案，計劃至2023年收入和扣非歸母凈利分別達到30億元/6億元，與2018年業(yè)績相比，未來5年收入/利潤復(fù)合增速將達到15.45%/19.03%(每年增速目標有所差異，但整體表現(xiàn)出逐年提速的特征)，若收入利潤高于每年業(yè)績目標，則可以按照一定比例計提獎金，若收入低于當(dāng)年目標，或利潤低于當(dāng)年目標的85%，均會受到懲罰(按照一定比例扣減薪酬);可以看到，繼此前員工和經(jīng)銷商持股后，公司繼續(xù)加碼核心團隊激勵，未來有望進一步激發(fā)公司增長潛力，動力、壓力并存。

4、盈利預(yù)測與評級：預(yù)計19-21年EPS為0.79/0.91/1.08元，對應(yīng)PE19/16/14倍，維持“推薦”評級。

5、風(fēng)險提示：1)競爭加劇致費用提升;1)省外擴張不及預(yù)期;3)宏觀經(jīng)濟大幅波動影響行業(yè)需求。