貴州茅臺(311.90,-1.780,-0.57%)：催化在即，投資機會再現(xiàn)
近期經(jīng)銷商調(diào)研反映，上海、深圳等地茅臺一批價格從10月初的960元/瓶上漲至980元/瓶左右。
價格的上漲反映需求的強勁，短期價格依舊是易漲難跌。我們認為，價格的上漲反映需求的強勁，短期價格依舊是易漲難跌。我們認為，公司批價最近的上漲一方面是因為茅臺廠家有意控貨以確保春節(jié)的供應充足;另一方面是需求強勁，我們從前期的發(fā)貨數(shù)據(jù)拉看，公司已完成發(fā)貨量2.1萬噸。按照歷年的春節(jié)消費的情況來看，目前到春節(jié)之前可消費7000-8000噸。我們預估未來2-3個月茅臺酒繼續(xù)保持相對緊張的格局，價格依舊是易漲難跌。
催化劑接踵而至，機會不容錯過�？梢灶A期公司的三季報繼續(xù)保持靚麗，我們預估收入可以實現(xiàn)15%以上的增長;隨之而來的是經(jīng)銷商反映茅臺完成全年計劃，我們預估到十一月中旬茅臺可完成全年的計劃;緊接著將考慮17年的供應是否跟得上，茅臺是否要提出廠價之類;五糧液(34.46,-0.470,-1.35%)定增也有可能在四季度落地;另外，今年春節(jié)提前至1月27日，酒廠先款后貨，春節(jié)備貨的行情將在12月份上演;四季度將逐步考慮17年的成長性，估值切換也將在四季度完成。四季度加配優(yōu)質(zhì)白酒股有望獲得超額收益。
未來三年茅臺酒收入增長15%-20%的增長確定性較高。從茅臺基酒的量來看，今明年的供應分別只為2.4、2.69萬噸，后年理論上可以達到3萬噸但增幅依舊有限。從消費角度而言，目前在渠道下沉以及消費升級的大背景下，消費每年實現(xiàn)5%的增長并非難事;從潛在需求角度而言，目前的渠道以及終端的庫存很低了，我們界定為茅臺酒已經(jīng)進入了補庫存周期(參照《金融屬性凸顯，庫存周期啟動，繼續(xù)揚帆遠航》一文)�？紤]到消費、潛在的需求以及可供應的量，茅臺銷量每年可實現(xiàn)10%以上的增長�？紤]到未來三年價格上行的平滑，茅臺酒收入增長15%-20%的增長確定性較高。
買入時機重點看收益風險比�，F(xiàn)在怎么看茅臺的投資機會，我們認為重點看收益/風險比。如果收益/風險比大于三，可積極加倉，否則需慎重。從我們對市場的了解情況來看，不少的投資機構愿意在280附近買入，意味著往下的風險20元(股價按照300元來匡算)，而估值切換之際，我們堅信我們給于的12個月目標價390元可以實現(xiàn)，意味著收益/風險比=90/20=4.5，加倉是值得的。
12個月目標價390元，維持“買入”評級。預計公司2016-2017年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為373、415億元，同比增長14.3%、11.2%，實現(xiàn)凈利潤分別為177、196億元，同比增長14.16%、10.72%，對應EPS為14.09、15.60元。公司經(jīng)銷商業(yè)務拓展動力持續(xù)釋放，估值可回升至25xPE，對應2017年目標價390元，維持“買入”評級。
風險提示：限制三公消費力度加大、食品品質(zhì)事故。
口子窖(34.08,-0.830,-2.38%)：GSCP階段性減持基本結束，加倉時機已到
公司近況
公司公告原第一大股東GSCP截至10月12日累計減持9000萬股，剩余股份數(shù)量為4645.8萬股。按照其減持計劃，在2017年6月29日之前至多再減持552.06萬股，在2017年6月29日之后一年內(nèi)可以再減持4093.74萬股。
同時GSCP作為公司上市前的財務投資者，披露其減持行為是出于其自身戰(zhàn)略發(fā)展的考慮及需要。
評論
GSCP階段性股份減持基本結束，2017年6月29日之前至多再減持552.06萬股，減持對股價的壓力將顯著減小，公司的估值將回歸中高速成長消費品公司的合理水平，建議投資者把握加倉機會。
公司將在下半年延續(xù)良好的基本面，下半年的營收增長預期調(diào)整為13.5%，主要增長來源于4季度，增速受前期提價去庫存以及春節(jié)效應影響，預期達到38%，3季度由于受到口子窖6年和小池窖提價以及三季度極端天氣影響，營收預期8億元左右，在高基數(shù)基礎上保持去年同期營收。公司在安徽四大上市公司中預期營收增速保持第一，市場份額繼續(xù)上升。
我們持續(xù)看好口子窖的核心邏輯來源于其正在主導安徽白酒市場中高端消費升級，口子窖的兼香品類優(yōu)勢和中高端主導產(chǎn)品組合是省內(nèi)其他品牌不具備的。
公司凈利增速顯著高于營收增速，2016年預期達到35.5%，主要由于口子窖的品牌品類定價能力，渠道的費用投入已經(jīng)包含在經(jīng)銷商的價差中，公司不需要大幅度投入費用進行促銷，公司的盈利能力將逐步提升。
估值建議
下調(diào)2016/2017營收預測1.4%/2.2%至29.3/33.6億元，下調(diào)盈利預測2.4%/3.5%至8.2/9.9億元。下調(diào)目標價3.3%至49.6元，主要來自盈利調(diào)整，對應2017年30XP/E，維持“確信買入”評級。
風險
如果宏觀經(jīng)濟進一步顯著衰退，那么公司銷量承壓。
古井貢酒(48.90,-0.150,-0.31%)：雙名酒戰(zhàn)略齊頭并進，徽酒龍頭加速騰飛
核心觀點：今年古井在年份原漿品質(zhì)和品牌方面繼續(xù)升級，為明年集團實現(xiàn)百億目標打好堅實基礎。短期來看，省內(nèi)百元消費爆發(fā)驅動產(chǎn)品結構不斷上移，下半年提價將驅動收入加速增長;省外黃鶴樓管理層改革效果顯著，三季度銷售超預期，明年重點發(fā)力下收入將大概率超出承諾目標。長期來看，我們認為公司在高費用投入和強渠道執(zhí)行力基礎上，雙名酒戰(zhàn)略可加速收入騰飛。上調(diào)目標價至56元，維持“買入”評級。
兩品戰(zhàn)略更上一層，百億目標勢不可擋。品質(zhì)方面，年份原漿在發(fā)酵周期、五糧比例、制曲工藝上實現(xiàn)三重升級，使得原酒更加醇和豐滿。在此基礎上，核心產(chǎn)品于端午中秋旺季前期開啟漸進提價模式，出廠價整體上調(diào)5%以上，調(diào)研顯示市場接受度良好，其品牌力和渠道利潤得到有效提升。品牌方面，公司重返央視冠名春晚，積極加碼高鐵宣傳，發(fā)力全國化營銷，同時強化終端促銷和品鑒推廣力度。我們認為公司注重長期發(fā)展，短期將會繼續(xù)加大費用支持來搶占市場份額，為明年集團百億目標全力以赴。
省內(nèi)看升級：量價齊升順勢而上，市占率仍有10%以上提升空間，雙位數(shù)增長可持續(xù)。安徽經(jīng)濟增速居全國前列且面子消費屬性強，省內(nèi)消費升級明顯，鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場主流消費由40-50元上移至70-80元及100元價位。皖南鄉(xiāng)鎮(zhèn)婚宴用酒基本集中到100元以上價位，合肥等經(jīng)濟更好市場價格帶向200元以上升級�；站圃�80-200元市場形成穩(wěn)固的“古井+口子”雙寡頭壟斷格局，龍頭古井更是盡享消費升級，年份原漿量價齊升推動省內(nèi)收入實現(xiàn)兩位數(shù)增長。長期來看，古井省內(nèi)市占率仍低于其他區(qū)域名優(yōu)酒，未來優(yōu)品牌和強渠道雙輪驅動下古井可繼續(xù)搶占市場份額，省內(nèi)市占率仍有10%以上提升空間，雙位數(shù)增長具備可持續(xù)性。
省外看擴張：并購黃鶴樓點燃名酒復興之路，區(qū)域拓展全面提速。1)第一核心陣地湖北市場：黃鶴樓有兩屆全國名酒背書，具備東山再起優(yōu)良基礎。上半年古井入主黃鶴樓高效執(zhí)行破斧改革，300多人團隊迅速到位，升級老品生態(tài)原漿、創(chuàng)新推出陳香系列，并陸續(xù)在湖北衛(wèi)視、武漢高鐵等媒體平臺加強宣傳。1至9月黃鶴樓銷售額同比實現(xiàn)翻番增長，遠超市場預期，在此推動下三季度古井收入端有望超預期。在業(yè)績對賭協(xié)議下，我們認為公司有足夠動力做好湖北市場，明年將會加速發(fā)力，2017年收入超出8億元承諾目標是大概率事件。2)重點戰(zhàn)略地河南市場：古井背靠地域優(yōu)勢，志在將河南打造成“第二個安徽市場”。公司持續(xù)加大投入，強化終端渠道建設，目前占據(jù)省內(nèi)約4%市場份額。今年河南增長勢頭一般，但扎實渠道下沉有望厚積薄發(fā)。長期來看，河南省內(nèi)中檔酒集中度提升空間大，古井渠道力堪比洋河，外加名優(yōu)酒品牌背書，未來仍有翻倍增長空間。3)其他市場：上海區(qū)域，去年底公司聯(lián)合百川大商開發(fā)出上海灘系列特色新品，終端鋪貨執(zhí)行到位，動銷效果初顯，預計全年收入將突破億元。蘇浙地區(qū)，公司采取以點帶面、由核心城市向全省拓展模式。調(diào)研顯示年份原漿銷勢良好，上半年江蘇增長15%左右，浙江增長10%以上，中秋期間部分經(jīng)銷商已完成全年任務，預計全年可保持前期增速。
公司凈利率水平顯著低于其他名優(yōu)酒，期待機制優(yōu)化提升業(yè)績增長彈性。安徽省國改進程走在全國前列，近年來數(shù)家上市公司率先啟動改革方案，古井在公司層面上一直未有實質(zhì)性的管理層激勵舉措。古井集團對未來兩年實現(xiàn)百億目標信心十足，而股份公司是實現(xiàn)目標的絕對主力，我們認為古井作為徽酒的名片象征具備明顯的改革預期。公司費用率高企，凈利率不到14%，大幅低于其他名優(yōu)酒。我們認為相對激烈的競爭環(huán)境是高費用投入的外在原因，而缺乏股權激勵機制則是內(nèi)在動因。古井的經(jīng)營模式和理念，一直是與洋河對標，若公司機制改善，費用率水平有望逐步下降，預計凈利率水平可提高至20%左右。
投資建議：上調(diào)目標價至56元，維持“買入”評級。短期來看，公司核心產(chǎn)品定位中高端，受益省內(nèi)消費升級上半年產(chǎn)品結構持續(xù)上移，下半年繼續(xù)提價將驅動收入加速增長。長期來看，公司管理層能力突出，志在品牌全國化布局，黃鶴樓管理層到位加速外延擴張進程，未來古井和黃鶴樓雙輪驅動加快集團實現(xiàn)百億元宏偉目標�？紤]三季度黃鶴樓收入超預期，我們微調(diào)盈利預測，預計2016-2018公司實現(xiàn)營業(yè)收入61.67、74.55、86.58億元，同比增長17.40%、20.88%、16.13%;實現(xiàn)凈利潤8.41、10.07、11.89億元，同比增長17.56%、19.67%、18.09%，對應2016-18年的EPS分別為1.67、2.00、2.36元。上調(diào)目標價至56元，對應2017年28xPE，給予“買入”評級。
風險提示：打壓三公消費力度繼續(xù)加大、中高端酒動銷不及預期、食品安全事件風險。
