投資要點
事件：2020年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入424.93億元，同比增長14.53%，凈利潤145.45億元，同比增長15.96%;其中單三季度實現(xiàn)營業(yè)收入117.25億元，同比增長17.83%，凈利潤36.90億元，同比增長15.03%。
Q3收入略超預期，發(fā)力團購初顯成效。20Q3公司收入和利潤分別增長17.83%和15.03%，收入端略超市場預期，主要得益于團購渠道的發(fā)力，利潤增速略慢于收入主要是銷售費用投入和稅金及附加提高所致。報告期末公司還原預收賬款為48.29億元，同比下降17.66%，環(huán)比增長18.33%，回款勢頭良好;Q3公司銷售商品收現(xiàn)99.63億元，同比下降30.62%，主要與銀行承兌匯票到期節(jié)點有關。分產品來看，我們預計Q3高端酒收入實現(xiàn)雙位數(shù)以上增長，均價提升效應減弱，主要由銷量增長驅動，團購渠道貢獻較大，且旺季放量后普五批價穩(wěn)定在960元左右，超出經銷商預期;系列酒收入開始恢復正增長，五糧濃香系列單品逐步走向良性發(fā)展通道。
毛利率提升，期間費用率微升。20Q3公司毛利率為74.51%，同比提高0.71pct;期間費用率為16.58%，同比提高0.48pct，其中銷售費用率14.41%，同比提高0.41pct，主要是加強品牌宣傳和氛圍營造等終端市場投入所致，管理費用率4.93%，同比下降0.36pct，財務費用率-3.03%，同比提高0.37pct;凈利率為32.89%，同比提高0.47pct，主要是稅金及附加比率提升所致。20Q3公司經營性現(xiàn)金流為27.75億元，同比下降64.53%，主要大量一季度營收回款體現(xiàn)在上年末及上年同期票據(jù)到期托收額度更高等因素導致經營性現(xiàn)金流入減少，同時繳納的稅金增加等因素導致經營性現(xiàn)金流出增加綜合影響所致。
四季度普五批價有望繼續(xù)上行，全年收入雙位數(shù)增長目標信心充足。2020年是公司全面貫徹渠道精細化管理之年，渠道政策執(zhí)行的連續(xù)性較強，二季度開始公司縮減經銷商配額，用于重點構建以新零售和企業(yè)團購為核心的優(yōu)質新增銷售渠道，此舉得到經銷商廣泛支持。經過旺季放量壓力測試，普五一批價站穩(wěn)960元，團購價980元，經銷商信心明顯強化。9月末經典版五糧液正式上市，終端定價2999元，團購價不低于2600元，四季度開始在全國市場全面品牌推廣，我們認為該產品將完善五糧液產品梯度升級戰(zhàn)略，品牌張力有望進一步提升，利于主力產品普五批價抬升，看好春節(jié)前批價站穩(wěn)千元價位，我們預計公司有望順利完成全年收入雙位數(shù)增長目標。
長期來看，高端酒供需格局最為清晰，公司改革紅利有望加快釋放。賽道方面，高端酒是白酒行業(yè)最景氣賽道，茅臺批價穩(wěn)步上行為五糧液打開需求空間。我們認為過程走在結果的前面，五糧液近幾年改革的沉沒成本已支付，也為未來的高質量發(fā)展以及提速增長夯實基礎。近年公司在產品、品牌、渠道全面升級，成功推出第八代五糧液，超高端經典五糧液，品牌價值持續(xù)回歸，渠道實現(xiàn)順價銷售，控盤分利推動渠道進入正循環(huán)，成績的取得有目共睹。我們認為，隨著公司營銷體系改革推向縱深，公司管理將更加精細化，夯實基礎、提質增效，進入高質量發(fā)展階段，改革紅利有望持續(xù)釋放，看好公司未來在高端酒市場的充足發(fā)展?jié)摿Α?/p>
投資建議：重申“買入”評級，持續(xù)重點推薦。我們預計2020-2022年公司收入分別為576/675/781億元，同比增長15%/17%/16%;凈利潤分別為204/247/289億元，同比增長17%/21%/17%，對應EPS分別為5.26/6.35/7.45元，對應PE分別為48/39/33倍，持續(xù)重點推薦。
風險提示：全球疫情持續(xù)擴散、高端酒行業(yè)競爭加劇、食品品質事故。
