貴州茅臺(tái)：收入規(guī)劃超預(yù)期 穩(wěn)健增長(zhǎng)可待

事件：貴州茅臺(tái)發(fā)布公告，公司初步核算，2018年度生產(chǎn)茅臺(tái)酒基酒約4.97萬(wàn)噸，系列酒基酒約2.05萬(wàn)噸;2018年度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入750億元左右，同比增長(zhǎng)23%左右;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)340億元左右，同比增長(zhǎng)25%左右。公司2019年度計(jì)劃安排營(yíng)業(yè)總收入增長(zhǎng)14%，茅臺(tái)酒銷售計(jì)劃為3.1萬(wàn)噸左右。

2018年業(yè)績(jī)符合預(yù)期，年底加大非標(biāo)產(chǎn)品投放為四季度業(yè)績(jī)提供保證。2018年公司營(yíng)業(yè)總收入750億元左右，同比增長(zhǎng)23%左右，凈利潤(rùn)340億元左右，同比增長(zhǎng)25%左右，整體業(yè)績(jī)符合預(yù)期;根據(jù)公司對(duì)全年業(yè)績(jī)核算指引，我們推算18Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入約200億元，同比增長(zhǎng)約20%，凈利潤(rùn)約93億元，同比增長(zhǎng)約30%，與前三個(gè)季度相比，四季度利潤(rùn)增速明顯快于收入增速，我們認(rèn)為這主要是年底加大投放約1000噸生肖酒和精品酒兩款非標(biāo)產(chǎn)品所致，目前來(lái)看此舉有效對(duì)沖了前期內(nèi)部調(diào)整導(dǎo)致四季度飛天茅臺(tái)發(fā)貨較少的缺口，助推公司順利完成全年業(yè)績(jī)目標(biāo)。結(jié)合提價(jià)因素和渠道反饋情況，我們預(yù)計(jì)四季度報(bào)表端對(duì)應(yīng)茅臺(tái)酒銷量約7000余噸，全年茅臺(tái)酒實(shí)際發(fā)貨量同比2017年基本持平。

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2019年收入規(guī)劃穩(wěn)健，增速略超預(yù)期。從銷量來(lái)看，2019年公司計(jì)劃投放茅臺(tái)酒3.1萬(wàn)噸左右，相比2018年公告投放計(jì)劃增加了0.3萬(wàn)噸，略超預(yù)期。其中，經(jīng)銷合同不增不減，維持約1.7萬(wàn)噸水平，且不新增專賣店和總經(jīng)銷商;其余部分一方面用于拓展新渠道，如擴(kuò)大各省直銷，與大型商超合作，投向國(guó)內(nèi)重點(diǎn)市場(chǎng)機(jī)場(chǎng)、高鐵站的經(jīng)銷點(diǎn)等，另一方面用于優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，如適度調(diào)增附加值更高的非標(biāo)產(chǎn)品，進(jìn)一步滿足消費(fèi)者的多樣化需求。全年來(lái)看，公司將以非均衡安排做好節(jié)點(diǎn)平衡，加大元旦、春節(jié)旺季供應(yīng)，春節(jié)前投放7500噸茅臺(tái)酒，元旦后豬茅集中投放且確保春節(jié)前投放量達(dá)到30%左右，我們認(rèn)為這有利于公司平穩(wěn)渡過(guò)一季度調(diào)整期。從收入規(guī)劃來(lái)看，2019年公司計(jì)劃收入增長(zhǎng)約14%，由于公司短期對(duì)提價(jià)策略較為謹(jǐn)慎，市場(chǎng)對(duì)2019年收入增速預(yù)期基本在10%左右甚至更低，因此收入規(guī)劃略超市場(chǎng)預(yù)期。對(duì)于2019年任務(wù)實(shí)現(xiàn)路徑，我們認(rèn)為公司可通過(guò)適當(dāng)提升結(jié)構(gòu)、加大直營(yíng)比例等方式來(lái)促進(jìn)成長(zhǎng)，考慮到茅臺(tái)當(dāng)下供不應(yīng)求格局未變，我們認(rèn)為公司2019年收入規(guī)劃有望實(shí)現(xiàn)，對(duì)應(yīng)利潤(rùn)增速有望更為積極。

中長(zhǎng)期來(lái)看，茅臺(tái)有望持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。盡管2018年公司內(nèi)部調(diào)整力度較大，但茅臺(tái)龍頭品牌地位短期不會(huì)改變，我們認(rèn)為企業(yè)偶爾遇到波折其實(shí)有助于內(nèi)部體系的充分梳理和完善，長(zhǎng)期來(lái)看茅臺(tái)酒的增長(zhǎng)仍應(yīng)聚焦到供需關(guān)系上。根據(jù)基酒供應(yīng)量和市場(chǎng)需求情況，我們認(rèn)為茅臺(tái)酒供需偏緊的格局將長(zhǎng)期存在，考慮到當(dāng)前渠道價(jià)差充足，未來(lái)茅臺(tái)酒仍具備繼續(xù)提價(jià)能力，即使價(jià)格不變，保守估計(jì)公司仍可通過(guò)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等策略使得收入實(shí)現(xiàn)10%以上增長(zhǎng)。長(zhǎng)期來(lái)看，渠道價(jià)差終將回歸正常水平，我們建議以更長(zhǎng)遠(yuǎn)視角來(lái)看待公司投資機(jī)會(huì)。

投資建議：重申“買入”評(píng)級(jí)。我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2018-20年?duì)I業(yè)收入分別為750/859/973億元，同比增長(zhǎng)23%/15%/13%;凈利潤(rùn)分別為340/397/461億元，同比增長(zhǎng)25%/17%/16%，對(duì)應(yīng)EPS分別為27.03/31.64/36.69元。

風(fēng)險(xiǎn)提示：三公消費(fèi)限制力度加大、高端酒行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、食品品質(zhì)事故。