2019年白酒板塊：調(diào)低增長目標(biāo) 蓄勢再出發(fā)

華爾街見聞主辦了點(diǎn)金石最佳分析師評選活動，會上招商證券首席分析師楊勇勝接受華爾街見聞專訪，分享今明兩年對于食品飲料行業(yè)的投資觀點(diǎn)。

華爾街見聞：2018年以來白酒股陷入盤整期，是什么因素導(dǎo)致的?歷史上有可參考的階段嗎?未來是否還有投資機(jī)會?

楊勇勝：白酒板塊從15年底開始復(fù)蘇，到2018年已經(jīng)經(jīng)歷了三年繁榮期。特別是在2017年，各家白酒公司取得的收入和業(yè)績增速，比之前大家預(yù)期的要好很多，導(dǎo)致這些公司在18年初時都制定了比較高的目標(biāo)。

而在18年春節(jié)過后，受到整個需求環(huán)境的影響，各企業(yè)都開始經(jīng)歷去庫存、控量、挺價的過程，這種情況在次高端白酒里面顯現(xiàn)的尤為明顯。所以這一階段白酒股陷入盤整的主要原因，是各家白酒企業(yè)年初制定的目標(biāo)過高所致。

我們認(rèn)為這種過高的預(yù)期需要經(jīng)過一到兩個旺季的調(diào)整，讓這些白酒企業(yè)對未來的增長預(yù)期適當(dāng)回調(diào)到一個合理的水平，達(dá)到供給和需求平衡的位置，在這個水平上，整個白酒行業(yè)會重整旗鼓，邁入下一個繁榮期。

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華爾街見聞：2019年白酒各價格帶的產(chǎn)品會出現(xiàn)分化嗎?

楊勇勝：從各個價格帶來說，高端白酒和次高端白酒在這輪行業(yè)景氣度上行周期的時候，表現(xiàn)出非常強(qiáng)的需求彈性和價格彈性，中檔白酒相對來說享受的是大眾消費(fèi)升級的過程，所以中檔白酒在這輪行業(yè)的盤整期中，會表現(xiàn)出較強(qiáng)的需求韌性，中檔白酒企業(yè)的業(yè)績會比較平穩(wěn)。高端白酒通過渠道的下沉，保持價格平穩(wěn)，也能保證平穩(wěn)增長。而次高端白酒相對來說壓力會大一些。

華爾街見聞：我們注意到茅臺近幾個季度的預(yù)收賬款快速下滑，這是什么原因?qū)е碌哪?

楊勇勝：2017年茅臺的預(yù)收賬款已經(jīng)突破了200億，這個規(guī)模在歷史上已經(jīng)是非常高了。原因是過去茅臺對打款沒有限制，而且按照打款先后順序來發(fā)貨，所以經(jīng)銷商踴躍打款，造成預(yù)收賬款不停的向上累積。到了200億的水平，占全年的收入比重已經(jīng)很高，經(jīng)銷商的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)也有了一定的壓力。

在這個背景下，公司開始陸陸續(xù)續(xù)出臺政策，要求經(jīng)銷商不能提前太久打款，并且承諾經(jīng)銷商打款之后，會在20天到一個月之內(nèi)會發(fā)貨。如果經(jīng)銷商的錢在公司停留過久，也會給經(jīng)銷商一些利息補(bǔ)貼。所以從這些角度來說，這輪茅臺預(yù)收賬款是公司已經(jīng)在考慮經(jīng)銷商的資金周轉(zhuǎn)和打款的節(jié)奏做了一些控制。所以從去年下半年開始到2018年，茅臺的預(yù)收賬款一直在保持回落的走勢。

華爾街見聞：未來啤酒行業(yè)有值得期待的地方嗎?

楊勇勝：招商食品團(tuán)隊(duì)對于啤酒行業(yè)一直保持著跟蹤。我們在06-07年的時候，現(xiàn)在的消費(fèi)組組長朱衛(wèi)華老師就曾經(jīng)寫過一篇報告《啤酒戰(zhàn)國策》，當(dāng)時因?yàn)榭紤]時機(jī)不成熟沒有發(fā)出來。但當(dāng)時的判斷很有意義，認(rèn)為啤酒行業(yè)還要到十年之后(2015年之后)才會出現(xiàn)行業(yè)的整合。

如今經(jīng)過了十年的驗(yàn)證，這個邏輯沒有發(fā)生變化。但是這個時間比預(yù)想的更久一些。主要的原因是啤酒這個行業(yè)主要的變量就是行業(yè)的競爭格局。而前面的幾家龍頭公司在市場占有率上的爭奪，導(dǎo)致這個行業(yè)的競爭十分激烈，利潤彈性沒辦法釋放，也導(dǎo)致中國啤酒的噸價比歐美低了60%。

展望2019年，我合過去兩年的變化發(fā)布了一篇啤酒行業(yè)的報告，題目也是《啤酒的戰(zhàn)國策》。我們給出的判斷是，現(xiàn)在來看這個行業(yè)的各家企業(yè)成本的壓力已經(jīng)非常高，所以也到了提出產(chǎn)品升級的時間點(diǎn)。從份額來說，各家企業(yè)的份額也已經(jīng)大幅提升。

所以展望2019年，我們認(rèn)為啤酒行業(yè)仍然有兩個看點(diǎn)：

1、繼續(xù)跟蹤觀察華潤啤酒市場份額的提升，什么時間能成為行業(yè)的龍頭，以及凈利潤彈性的釋放節(jié)奏;

2、青島啤酒和燕京啤酒能否通過內(nèi)部機(jī)制的改革和改善，或者引入戰(zhàn)略投資者對公司機(jī)制的推動，是否能夠使得這些公司釋放更多的改革活力和業(yè)績彈性。

華爾街見聞：2019年整個食品飲料有哪些投資機(jī)會?

楊勇勝：我們最近發(fā)布了2019年食品飲料行業(yè)投資策略，題目叫《尋火煉真金，蓄勢再出發(fā)》。考慮到今年白酒行業(yè)的企業(yè)目標(biāo)過高，需要一到兩個旺季的時間調(diào)整。

2019年，經(jīng)過預(yù)期的回落，白酒經(jīng)歷企業(yè)降低增長目標(biāo)后的，行情將會蓄勢再度出發(fā)，食品板塊龍頭公司在經(jīng)濟(jì)波動期，自身市占率和競爭力將會進(jìn)一步提升，能夠享受更高估值，景氣度高的子行業(yè)和公司也非常值得關(guān)注。具體公司包括茅臺、五糧液、老窖、洋河、古井、伊利、海天，細(xì)分龍頭絕味、安琪、桃李等。

從節(jié)奏上來說，一季度可能會有一些細(xì)分子行業(yè)的龍頭，這些公司會讓大家看到全年增長的潛力，一季度可能這些公司表現(xiàn)搶眼的概率會更高一些。

華爾街見聞：您對食品飲料行業(yè)有哪些研究的心得和體會?

楊勇勝：從食品飲料研究來說，招商食品團(tuán)隊(duì)有很深的歷史積淀和傳承，前面還有朱衛(wèi)華老師和董廣陽老師，在團(tuán)隊(duì)的這五年來，歷史的積淀和傳承教會了我兩件事：

1、要有歷史研究思維。我們?nèi)タ匆患夜�司的時候，不要只在一個時間點(diǎn)去看這家公司，而是要從這個公司發(fā)展的歷程，股價走勢的歷程來看。一定要把這個公司的歷史搞清楚，公司歷史上發(fā)生過什么事情、現(xiàn)在正處于公司和行業(yè)發(fā)展的哪個階段?這些都需要弄清楚，所以我們團(tuán)隊(duì)在今年寫了好幾篇公司和行業(yè)的復(fù)盤報告，寫出來之后很多買方的朋友非常關(guān)注。

2、要有對比研究思維。一家企業(yè)在行業(yè)里面肯定不是孤立的，有競爭對手，這些企業(yè)之間的對比是非常重要的。今年我們寫了一篇報告《舌尖之爭》，講的就是調(diào)味品里面的海天和中炬高新這兩家公司的異同，結(jié)論也非常有代表性。另外包括我們看乳業(yè)，伊利和蒙牛這兩家公司的對比也是非常重要的，還有像白酒行業(yè)里面的茅臺和五糧液的對比。有對比才能看懂企業(yè)的戰(zhàn)略。

從研究來說，我們團(tuán)隊(duì)一直秉承的產(chǎn)業(yè)思維，一定要用歷史的思維和對比的思維看待企業(yè)所處的階段，所做的事情，同時結(jié)合市場的情緒和市場的預(yù)期，對公司的投資價值做一個客觀的判斷。