2019年白酒板塊：調(diào)低增長(zhǎng)目標(biāo) 蓄勢(shì)再出發(fā)

華爾街見(jiàn)聞主辦了點(diǎn)金石最佳分析師評(píng)選活動(dòng)，會(huì)上招商證券首席分析師楊勇勝接受華爾街見(jiàn)聞專(zhuān)訪，分享今明兩年對(duì)于食品飲料行業(yè)的投資觀點(diǎn)。

華爾街見(jiàn)聞：2018年以來(lái)白酒股陷入盤(pán)整期，是什么因素導(dǎo)致的?歷史上有可參考的階段嗎?未來(lái)是否還有投資機(jī)會(huì)?

楊勇勝：白酒板塊從15年底開(kāi)始復(fù)蘇，到2018年已經(jīng)經(jīng)歷了三年繁榮期。特別是在2017年，各家白酒公司取得的收入和業(yè)績(jī)?cè)鏊伲�比之前大家預(yù)期的要好很多，導(dǎo)致這些公司在18年初時(shí)都制定了比較高的目標(biāo)。

而在18年春節(jié)過(guò)后，受到整個(gè)需求環(huán)境的影響，各企業(yè)都開(kāi)始經(jīng)歷去庫(kù)存、控量、挺價(jià)的過(guò)程，這種情況在次高端白酒里面顯現(xiàn)的尤為明顯。所以這一階段白酒股陷入盤(pán)整的主要原因，是各家白酒企業(yè)年初制定的目標(biāo)過(guò)高所致。

我們認(rèn)為這種過(guò)高的預(yù)期需要經(jīng)過(guò)一到兩個(gè)旺季的調(diào)整，讓這些白酒企業(yè)對(duì)未來(lái)的增長(zhǎng)預(yù)期適當(dāng)回調(diào)到一個(gè)合理的水平，達(dá)到供給和需求平衡的位置，在這個(gè)水平上，整個(gè)白酒行業(yè)會(huì)重整旗鼓，邁入下一個(gè)繁榮期。

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華爾街見(jiàn)聞：2019年白酒各價(jià)格帶的產(chǎn)品會(huì)出現(xiàn)分化嗎?

楊勇勝：從各個(gè)價(jià)格帶來(lái)說(shuō)，高端白酒和次高端白酒在這輪行業(yè)景氣度上行周期的時(shí)候，表現(xiàn)出非常強(qiáng)的需求彈性和價(jià)格彈性，中檔白酒相對(duì)來(lái)說(shuō)享受的是大眾消費(fèi)升級(jí)的過(guò)程，所以中檔白酒在這輪行業(yè)的盤(pán)整期中，會(huì)表現(xiàn)出較強(qiáng)的需求韌性，中檔白酒企業(yè)的業(yè)績(jī)會(huì)比較平穩(wěn)。高端白酒通過(guò)渠道的下沉，保持價(jià)格平穩(wěn)，也能保證平穩(wěn)增長(zhǎng)。而次高端白酒相對(duì)來(lái)說(shuō)壓力會(huì)大一些。

華爾街見(jiàn)聞：我們注意到茅臺(tái)近幾個(gè)季度的預(yù)收賬款快速下滑，這是什么原因?qū)е碌哪?

楊勇勝：2017年茅臺(tái)的預(yù)收賬款已經(jīng)突破了200億，這個(gè)規(guī)模在歷史上已經(jīng)是非常高了。原因是過(guò)去茅臺(tái)對(duì)打款沒(méi)有限制，而且按照打款先后順序來(lái)發(fā)貨，所以經(jīng)銷(xiāo)商踴躍打款，造成預(yù)收賬款不停的向上累積。到了200億的水平，占全年的收入比重已經(jīng)很高，經(jīng)銷(xiāo)商的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)也有了一定的壓力。

在這個(gè)背景下，公司開(kāi)始陸陸續(xù)續(xù)出臺(tái)政策，要求經(jīng)銷(xiāo)商不能提前太久打款，并且承諾經(jīng)銷(xiāo)商打款之后，會(huì)在20天到一個(gè)月之內(nèi)會(huì)發(fā)貨。如果經(jīng)銷(xiāo)商的錢(qián)在公司停留過(guò)久，也會(huì)給經(jīng)銷(xiāo)商一些利息補(bǔ)貼。所以從這些角度來(lái)說(shuō)，這輪茅臺(tái)預(yù)收賬款是公司已經(jīng)在考慮經(jīng)銷(xiāo)商的資金周轉(zhuǎn)和打款的節(jié)奏做了一些控制。所以從去年下半年開(kāi)始到2018年，茅臺(tái)的預(yù)收賬款一直在保持回落的走勢(shì)。

華爾街見(jiàn)聞：未來(lái)啤酒行業(yè)有值得期待的地方嗎?

楊勇勝：招商食品團(tuán)隊(duì)對(duì)于啤酒行業(yè)一直保持著跟蹤。我們?cè)?6-07年的時(shí)候，現(xiàn)在的消費(fèi)組組長(zhǎng)朱衛(wèi)華老師就曾經(jīng)寫(xiě)過(guò)一篇報(bào)告《啤酒戰(zhàn)國(guó)策》，當(dāng)時(shí)因?yàn)榭紤]時(shí)機(jī)不成熟沒(méi)有發(fā)出來(lái)。但當(dāng)時(shí)的判斷很有意義，認(rèn)為啤酒行業(yè)還要到十年之后(2015年之后)才會(huì)出現(xiàn)行業(yè)的整合。

如今經(jīng)過(guò)了十年的驗(yàn)證，這個(gè)邏輯沒(méi)有發(fā)生變化。但是這個(gè)時(shí)間比預(yù)想的更久一些。主要的原因是啤酒這個(gè)行業(yè)主要的變量就是行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局。而前面的幾家龍頭公司在市場(chǎng)占有率上的爭(zhēng)奪，導(dǎo)致這個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)十分激烈，利潤(rùn)彈性沒(méi)辦法釋放，也導(dǎo)致中國(guó)啤酒的噸價(jià)比歐美低了60%。

展望2019年，我合過(guò)去兩年的變化發(fā)布了一篇啤酒行業(yè)的報(bào)告，題目也是《啤酒的戰(zhàn)國(guó)策》。我們給出的判斷是，現(xiàn)在來(lái)看這個(gè)行業(yè)的各家企業(yè)成本的壓力已經(jīng)非常高，所以也到了提出產(chǎn)品升級(jí)的時(shí)間點(diǎn)。從份額來(lái)說(shuō)，各家企業(yè)的份額也已經(jīng)大幅提升。

所以展望2019年，我們認(rèn)為啤酒行業(yè)仍然有兩個(gè)看點(diǎn)：

1、繼續(xù)跟蹤觀察華潤(rùn)啤酒市場(chǎng)份額的提升，什么時(shí)間能成為行業(yè)的龍頭，以及凈利潤(rùn)彈性的釋放節(jié)奏;

2、青島啤酒和燕京啤酒能否通過(guò)內(nèi)部機(jī)制的改革和改善，或者引入戰(zhàn)略投資者對(duì)公司機(jī)制的推動(dòng)，是否能夠使得這些公司釋放更多的改革活力和業(yè)績(jī)彈性。

華爾街見(jiàn)聞：2019年整個(gè)食品飲料有哪些投資機(jī)會(huì)?

楊勇勝：我們最近發(fā)布了2019年食品飲料行業(yè)投資策略，題目叫《尋火煉真金，蓄勢(shì)再出發(fā)》�？紤]到今年白酒行業(yè)的企業(yè)目標(biāo)過(guò)高，需要一到兩個(gè)旺季的時(shí)間調(diào)整。

2019年，經(jīng)過(guò)預(yù)期的回落，白酒經(jīng)歷企業(yè)降低增長(zhǎng)目標(biāo)后的，行情將會(huì)蓄勢(shì)再度出發(fā)，食品板塊龍頭公司在經(jīng)濟(jì)波動(dòng)期，自身市占率和競(jìng)爭(zhēng)力將會(huì)進(jìn)一步提升，能夠享受更高估值，景氣度高的子行業(yè)和公司也非常值得關(guān)注。具體公司包括茅臺(tái)、五糧液、老窖、洋河、古井、伊利、海天，細(xì)分龍頭絕味、安琪、桃李等。

從節(jié)奏上來(lái)說(shuō)，一季度可能會(huì)有一些細(xì)分子行業(yè)的龍頭，這些公司會(huì)讓大家看到全年增長(zhǎng)的潛力，一季度可能這些公司表現(xiàn)搶眼的概率會(huì)更高一些。

華爾街見(jiàn)聞：您對(duì)食品飲料行業(yè)有哪些研究的心得和體會(huì)?

楊勇勝：從食品飲料研究來(lái)說(shuō)，招商食品團(tuán)隊(duì)有很深的歷史積淀和傳承，前面還有朱衛(wèi)華老師和董廣陽(yáng)老師，在團(tuán)隊(duì)的這五年來(lái)，歷史的積淀和傳承教會(huì)了我兩件事：

1、要有歷史研究思維。我們?nèi)タ匆患夜�司的時(shí)候，不要只在一個(gè)時(shí)間點(diǎn)去看這家公司，而是要從這個(gè)公司發(fā)展的歷程，股價(jià)走勢(shì)的歷程來(lái)看。一定要把這個(gè)公司的歷史搞清楚，公司歷史上發(fā)生過(guò)什么事情、現(xiàn)在正處于公司和行業(yè)發(fā)展的哪個(gè)階段?這些都需要弄清楚，所以我們團(tuán)隊(duì)在今年寫(xiě)了好幾篇公司和行業(yè)的復(fù)盤(pán)報(bào)告，寫(xiě)出來(lái)之后很多買(mǎi)方的朋友非常關(guān)注。

2、要有對(duì)比研究思維。一家企業(yè)在行業(yè)里面肯定不是孤立的，有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，這些企業(yè)之間的對(duì)比是非常重要的。今年我們寫(xiě)了一篇報(bào)告《舌尖之爭(zhēng)》，講的就是調(diào)味品里面的海天和中炬高新這兩家公司的異同，結(jié)論也非常有代表性。另外包括我們看乳業(yè)，伊利和蒙牛這兩家公司的對(duì)比也是非常重要的，還有像白酒行業(yè)里面的茅臺(tái)和五糧液的對(duì)比。有對(duì)比才能看懂企業(yè)的戰(zhàn)略。

從研究來(lái)說(shuō)，我們團(tuán)隊(duì)一直秉承的產(chǎn)業(yè)思維，一定要用歷史的思維和對(duì)比的思維看待企業(yè)所處的階段，所做的事情，同時(shí)結(jié)合市場(chǎng)的情緒和市場(chǎng)的預(yù)期，對(duì)公司的投資價(jià)值做一個(gè)客觀的判斷。