白酒迎接春糖催化行情 食品聚焦龍頭

投資要點(diǎn)

白酒：估值回歸合理水平，重視3 月春糖催化行情。本周白酒板塊實(shí)現(xiàn)小幅上漲，雖然弱于市場整體表現(xiàn)，但我們認(rèn)為有兩點(diǎn)積極因素值得重視。首先，經(jīng)過前期調(diào)整市場預(yù)期有所降低，板塊估值逐步回歸，目前對應(yīng)2018 年高端酒估值基本在25 倍以下，二三線酒多數(shù)估值在20 倍出頭，業(yè)績增速與估值匹配度良好，且中長期來看白酒的獨(dú)特產(chǎn)品屬性使得成長持續(xù)性優(yōu)于其他子行業(yè)。其次，本周酒鬼酒、伊力特兩家三線酒年報(bào)披露，業(yè)績表現(xiàn)相對正面，市場信心將在此基礎(chǔ)上逐漸回升;3月春糖會將是渠道全面反饋一季度酒企表現(xiàn)的最佳時(shí)機(jī)，我們認(rèn)為市場將進(jìn)一步認(rèn)識到名酒一季度業(yè)績的良好表現(xiàn)，短期盈利的波動擔(dān)憂將徹底化解。整體來看，我們繼續(xù)看好本輪白酒中長期投資機(jī)會，短期回調(diào)建議擇機(jī)配置，繼續(xù)重點(diǎn)推薦高端酒茅五瀘，二三線酒古井貢酒、山西汾酒、口子窖、洋河股份、水井坊等。

啤酒：終極一戰(zhàn)加速上演，重視啤酒行業(yè)向好趨勢。本周五啤酒板塊大漲，華潤啤酒漲幅一度超過10%，我們認(rèn)為與酒業(yè)家等報(bào)道華潤可能同喜力合作擴(kuò)充高端酒業(yè)務(wù)有關(guān)。我們在2017 年12 月以來重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)啤酒板塊機(jī)會，建議閱讀近3 個(gè)月以來發(fā)布的2 篇深度《啤酒行業(yè)深度：

新一輪的成長周期已開啟》、《啤酒行業(yè)深度：終極一戰(zhàn)》。我們認(rèn)為，2011-2017 年啤酒行業(yè)稱之為終極一戰(zhàn)，投資者預(yù)期較低，啤酒行業(yè)后期的催化劑較多(如龍頭企業(yè)之間的合作、成本不再上漲或者下滑、關(guān)廠超預(yù)期等)，板塊值得重點(diǎn)關(guān)注。終極一戰(zhàn)奠定了幾個(gè)行業(yè)基礎(chǔ)：1)行業(yè)銷量的成長想象空間不大，核心在于價(jià)格;2)打價(jià)格戰(zhàn)邊際效用遞減，甚至可能或被消費(fèi)者給淘汰掉(越低端、增速可能越慢;3)投資者預(yù)期低(產(chǎn)業(yè)在關(guān)廠，二級市場關(guān)注度低)。國際龍頭企業(yè)業(yè)績成長性佳，印證國內(nèi)消費(fèi)升級明顯。1)2017 年百威英博收入564.44 億美元，同增長5.1%，經(jīng)調(diào)和EBITDA錄220.84 億美元，自然增長13.4%;中國市場收入增長7.3%，銷量增長1.1%，升級明顯。2)喜力啤酒2017年全年實(shí)現(xiàn)營收219.08億歐元，同比增長5.4%，每百升營收增長2.1%;全年凈利潤22.47 億歐元，同比增長7.1%。行業(yè)新一輪的成長篇章已開啟。當(dāng)下供應(yīng)在做減法，而需求在做加法，噸酒價(jià)格有望提升;龍頭企業(yè)華潤、百威紛紛轉(zhuǎn)向利潤，行業(yè)集體提價(jià)，競爭格局有望趨緩，行業(yè)利潤也有望加速釋放，如成本進(jìn)入下行周期，業(yè)績有望超預(yù)期。啤酒板塊受益先后順序?yàn)槿A潤、百威、青島、燕京和重慶啤酒。

食品觀點(diǎn)：聚焦渠道力突出的大眾品龍頭伊利+海天。1)伊利股份：

近期公司股價(jià)持續(xù)調(diào)整，我們認(rèn)為市場主要有2 方面疑慮，一是某些咨詢公司跟蹤的終端數(shù)據(jù)顯示1 月增速出現(xiàn)明顯放緩，我們認(rèn)為這是春節(jié)時(shí)間錯(cuò)配導(dǎo)致的數(shù)據(jù)失真，渠道反饋2 月動銷勢頭強(qiáng)勁，因此基本面方面扎實(shí)可靠，不用過于擔(dān)憂;二是市場擔(dān)心公司管理層的穩(wěn)定性，我們認(rèn)為市場對此過度解讀，公司治理結(jié)構(gòu)良好背景下企業(yè)自身綜合實(shí)力已是核心競爭力，無需過于擔(dān)憂。 2017 年下半年公司報(bào)表端加速增長才初步體現(xiàn)，我們認(rèn)為2018 年公司收入有望繼續(xù)保持雙位數(shù)增長，提價(jià)以及促銷力度減緩等費(fèi)用端的下降因素將助推利潤端增速加速至25%，長期來看公司龍頭地位穩(wěn)固，成本端壓力加快中小乳企退出進(jìn)程，公司有望進(jìn)一步提升市占率，未來公司業(yè)績具備較強(qiáng)的增長持續(xù)性。2)海天味業(yè)：我們認(rèn)為市場正在逐步重新認(rèn)識海天的未來發(fā)展，公司做為調(diào)味品大行業(yè)的唯一龍頭，目前市占率僅15%，且行業(yè)處于10%左右的成長階段，未來公司可預(yù)期的量價(jià)增長邏輯清晰可見。量方面，品類擴(kuò)張和渠道下沉空間充足，而強(qiáng)大的渠道終端體系亦將助力國內(nèi)市場份額的加速提升，長期來看醬油等品類還有國際化的成長機(jī)會，如龜甲萬海外收入占比高達(dá)50%就是成功的案例;價(jià)方面，調(diào)味品嚴(yán)格來說不算的一般的快消品，其價(jià)格的敏感度較其他大眾品低很多，依靠較強(qiáng)的餐飲等渠道消費(fèi)粘性，未來海天的產(chǎn)品提價(jià)空間其實(shí)是相對可觀的。從投資者分布來看，海天的估值定價(jià)權(quán)主要在外資手里，內(nèi)資對公司20%的業(yè)績增長享受30 多倍的估值持謹(jǐn)慎態(tài)度，我們認(rèn)為行業(yè)空間和競爭格局決定了消費(fèi)品的估值，海天在這兩點(diǎn)均具備突出看點(diǎn)，建議以中長期視角布局發(fā)展前景廣闊的海天味業(yè)。

古井貢酒：2018 年集團(tuán)百億目標(biāo)志在必得，繼續(xù)重點(diǎn)推薦。本周我們參加了“2017 年度古井貢酒營銷頒獎(jiǎng)盛典”，市政府領(lǐng)導(dǎo)高度認(rèn)可2017 年古井集團(tuán)的靚麗業(yè)績表現(xiàn)。根據(jù)古井銷售公司官方平臺公布的集團(tuán)業(yè)績及股份公司往年業(yè)績占比情況，我們預(yù)計(jì)2017 年股份公司收入在70 億元左右，同比增長15%以上，凈利潤將超過11 億元，同比增長35%以上，業(yè)績環(huán)比加速增長。2018 年古井集團(tuán)向百億收入目標(biāo)堅(jiān)實(shí)邁進(jìn)，我們預(yù)計(jì)股份公司收入增速在20%左右，環(huán)比增速將小幅提升，利潤端將更為積極。從渠道反饋來看，目前省內(nèi)古井年份原漿系列價(jià)格體系穩(wěn)步上行，庫存水平良性，200 元以上的古井8 年和16 年實(shí)現(xiàn)爆發(fā)增長;省外河南市場春節(jié)發(fā)貨增幅不高，但渠道去庫存效果顯著，目前庫存水平回歸2 個(gè)月左右的合理水平，我們認(rèn)為渠道的良性回歸有望助推河南市場全年實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。站在大的宏觀政策背景下，我們繼續(xù)強(qiáng)調(diào)重視大眾消費(fèi)升級趨勢的崛起，徽酒200 元價(jià)位進(jìn)入放量增長期，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)加速升級將進(jìn)一步提升盈利能力，對應(yīng)2018 年21 倍的古井值得重點(diǎn)配置。

2018 年3 月投資組合：五糧液、洋河股份、山西汾酒、古井貢酒。當(dāng)月內(nèi)四者漲幅分別為五糧液(3.8%)、洋河股份(-0.2%)、山西汾酒(4.78%)、古井貢酒(7.55%)，組合收益率為3.98%，同期上證綜指漲幅為1.47%，組合領(lǐng)先上證綜指2.52%。

投資策略：分子行業(yè)來看，白酒繼續(xù)重點(diǎn)推薦茅臺、五糧液、瀘州老窖，二三線酒古井貢酒、山西汾酒、口子窖、洋河股份、水井坊等;啤酒行業(yè)受益的先后順序分別是華潤啤酒、百威英博、青島啤酒、燕京啤酒、重慶啤酒;食品繼續(xù)重點(diǎn)推薦伊利股份、中炬高新、海天味業(yè)、金禾實(shí)業(yè)、安琪酵母。

風(fēng)險(xiǎn)提示：三公消費(fèi)限制力度加大、消費(fèi)升級進(jìn)程不及預(yù)期、食品安全。