瀘州老窖：靚麗業(yè)績(jī)奠基 開(kāi)啟19沖刺年

公司披露年報(bào)一季報(bào)，18年順利收官，19Q1靚麗開(kāi)局，收入符合樂(lè)觀預(yù)期，業(yè)績(jī)大幅超出預(yù)期，為19沖刺年達(dá)成制定15%-20%收入增長(zhǎng)目標(biāo)打下良好基礎(chǔ)，更為20達(dá)成年奠基。實(shí)現(xiàn)路徑上，公司國(guó)窖-特曲-博大各條戰(zhàn)線體系發(fā)力，東進(jìn)南下全國(guó)化恢復(fù)紅利延續(xù)。我們上調(diào)19-20年EPS預(yù)測(cè)至3.13和3.90元，新增21年EPS預(yù)測(cè)4.69元，給予19-20年25倍PE，上調(diào)目標(biāo)價(jià)區(qū)間至78-98元，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。

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報(bào)告正文

18年順利收官，報(bào)表質(zhì)量較高，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)大幅提升。公司18年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入130.55億元，增長(zhǎng)25.6%，歸母凈利潤(rùn)34.86億元，增長(zhǎng)36.3%，其中四季度收入37.93億元，歸母凈利潤(rùn)7.35億元，分別同比增長(zhǎng)21.8%和31.1%，收入利潤(rùn)均超出市場(chǎng)預(yù)期。全年高端酒收入達(dá)63.78億元，增長(zhǎng)37.2%，下半年增速提至41.6%，中檔酒受益特曲及60版驅(qū)動(dòng)，全年收入36.75億元，下半年雖略放緩至22.6%，全年維持仍27.8%高增，低檔頭二曲全年收入28.07億元，增長(zhǎng)8.3%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升拉動(dòng)全年毛利率提升5.6pcts至77.5%(其中Q4毛利率79.0%，同比大幅提升8ptcs)。全年銷售費(fèi)用增長(zhǎng)40.7%，主要由于進(jìn)一步加大廣告力度和促銷力度。18年銷售回款148.28億元，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流43.0億元，現(xiàn)金流保持健康。

19Q1收入符合樂(lè)觀預(yù)期，業(yè)績(jī)大幅超出預(yù)期，毛銷差放大利潤(rùn)彈性。公司19年一季度收入41.69億元，增長(zhǎng)23.7%，符合樂(lè)觀預(yù)期，歸母凈利潤(rùn)15.15億元，高增43.1%，顯著超出市場(chǎng)預(yù)期。由于公司節(jié)前停貨挺價(jià)主要在臨近春節(jié)放假時(shí)點(diǎn)，對(duì)放量影響實(shí)際有限，更意在傳遞挺價(jià)信號(hào)。一季度毛利率79.2%，同比大幅提升4.5pcts，我們推測(cè)中高端酒再度加速放量，以及專營(yíng)公司結(jié)算價(jià)上調(diào)。單季銷售費(fèi)用增長(zhǎng)15.0%，但銷售費(fèi)用率下降1.3pcts至16.9%，管理費(fèi)用率(含還原研發(fā)費(fèi)用口徑)穩(wěn)中略降，毛利率提升及費(fèi)用率下降放大業(yè)績(jī)彈性。一季度末預(yù)收賬款12.86億元，同比基本保持平穩(wěn)，銷售回款和凈現(xiàn)金流處于合理范圍。

挺價(jià)為先漸次展開(kāi)：特曲先落一子，國(guó)窖有望跟進(jìn)。近期老窖特曲銷售公司下發(fā)老字號(hào)特曲調(diào)價(jià)方案，計(jì)劃從5月1日起上調(diào)老字號(hào)特曲產(chǎn)品10元/500ml，其他規(guī)格產(chǎn)品價(jià)格按比例進(jìn)行調(diào)整，各渠道價(jià)格體系相應(yīng)作調(diào)整，有利于卡位200元價(jià)格帶，公司從年初全面停貨醞釀挺價(jià)，全年挺價(jià)為先的策略順利推進(jìn)。高端國(guó)窖批價(jià)近期回升至740元左右，在五糧液批價(jià)加速回升背景下，近期部分區(qū)域再次下發(fā)停貨通知，后續(xù)有望跟進(jìn)提價(jià)。

全年給出全年15%-25%增長(zhǎng)規(guī)劃，19全力沖刺，奠基20達(dá)成年。公司年報(bào)披露19年力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)收入同比增長(zhǎng)15%-25%經(jīng)營(yíng)規(guī)劃，在十三五規(guī)劃20年盡力達(dá)成200億酒類收入目標(biāo)背景下，公司19年定調(diào)沖刺年，國(guó)窖-特曲-博大各條戰(zhàn)線體系發(fā)力，區(qū)域上東進(jìn)南下具備全國(guó)化恢復(fù)紅利，收入目標(biāo)區(qū)間達(dá)成具備支撐，為來(lái)年達(dá)成奠定基礎(chǔ)。

投資建議：靚麗開(kāi)啟沖刺年，上調(diào)目標(biāo)價(jià)區(qū)間至78-98元，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦。公司一季度靚麗開(kāi)局，為全年達(dá)成制定目標(biāo)打下良好基礎(chǔ)，更為20達(dá)成年奠基。全年挺價(jià)為先，各產(chǎn)品體系化發(fā)力，全國(guó)化恢復(fù)紅利延續(xù)。我們上調(diào)19-20年EPS預(yù)測(cè)至3.13和3.90元(前次2.78和3.29元)，新增21年EPS預(yù)測(cè)4.69元，給予19-20年25倍PE，上調(diào)目標(biāo)價(jià)區(qū)間至78-98元。

風(fēng)險(xiǎn)提示：需求下行、競(jìng)爭(zhēng)加劇、批價(jià)回落、稅率上升