白酒量價維度再探討:量穩(wěn)價升分化

價格紅利持續(xù)釋放，利好定價權(quán)強的上市酒企

無論是從國家統(tǒng)計局公布的全行業(yè)口徑還是上市酒企口徑數(shù)據(jù)來看，白酒行業(yè)收入增長的核心驅(qū)動力逐漸從量增切換為價增，這與當(dāng)前宏觀經(jīng)濟增速放緩、白酒行業(yè)進(jìn)入存量競爭階段、白酒消費趨向品牌化的趨勢相吻合，其中品牌優(yōu)勢凸顯、質(zhì)地更優(yōu)、定價權(quán)更強的上市酒企更為受益。因此在本輪白酒周期中，上市酒企整體收入增速(平均約24%)好于全行業(yè)(平均約12%)，且上市酒企整體的噸價至少是全行業(yè)的1.5倍，相對全行業(yè)具備較高的溢價率。但從占比看，上市酒企整體的收入和銷量占全行業(yè)的比重仍然不高，2018年分別為35%、12%，保守測算在不考慮行業(yè)總量擴容僅在需求向品牌酒企集中的趨勢下，未來5年上市酒企的整體收入復(fù)合增速預(yù)計仍能維持雙位數(shù)增長。

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不同檔次酒企的量價關(guān)系在行業(yè)不同階段表現(xiàn)不盡相同

從貢獻(xiàn)度看，在不同檔次酒企的收入增長中，價格已經(jīng)成為或?qū)⒊蔀橹鲗?dǎo)的貢獻(xiàn)因素，但不同檔次酒企的量價關(guān)系在行業(yè)不同階段表現(xiàn)不盡相同：1)高端酒企：成長周期中價格貢獻(xiàn)高于量增貢獻(xiàn)，價格貢獻(xiàn)主要來自主品牌的提價，但調(diào)整周期中價格(出廠口徑)并未出現(xiàn)太大波動，可能的原因是高端酒企具有強勢的品牌力，挺價能力及意愿更強;2)次高端酒企：成長周期中價格貢獻(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于量的貢獻(xiàn)，價格貢獻(xiàn)包括提價和結(jié)構(gòu)升級，在調(diào)整周期中，價格亦會出現(xiàn)巨大波動，且價格往往先于量出現(xiàn)波動，量的波動小于價，但波動幅度較其他檔次酒企大;3)大眾高端酒企：歷史來看，價格和量的貢獻(xiàn)相對均衡，且無論調(diào)整周期還是景氣周期，價和量的波動幅度均較小，體現(xiàn)出了大眾高端酒的需求相對剛性;2018年量略有下降，價增成為支撐大眾高端酒企收入增長的核心動力，體現(xiàn)出了大眾高端酒的需求正在加速品牌化;4)大眾普通酒企：大眾消費需求從100元以下價格帶向100元以上價格帶轉(zhuǎn)移的趨勢更為明朗，導(dǎo)致大眾普通白酒的需求量連續(xù)多年下降，2018年實現(xiàn)微增，價格提升成為驅(qū)動收入增長的最主要動力，但該價格帶酒企的定價權(quán)弱于其他檔次酒企，所以即使內(nèi)部消費升級推動整體噸價持續(xù)提升，但大眾普通酒企的收入增速仍然是各檔次白酒中表現(xiàn)最弱的。

行業(yè)觀點與估值

優(yōu)選對行業(yè)或所處價格帶具有較強定價權(quán)的品牌酒企，重點推薦貴州茅臺(25%/26倍)、五糧液(26%/24倍)、洋河股份(16%/18倍)，其他建議關(guān)注瀘州老窖、山西汾酒(27%/28倍)、口子窖、古井貢酒等。

風(fēng)險提示：1。需求不達(dá)預(yù)期;價格調(diào)整過快抑制實際需求;2。限制性政策調(diào)整;行業(yè)競爭加劇。