瀘州老窖：業(yè)績(jī)穩(wěn)健發(fā)展 中高檔酒持續(xù)發(fā)力

業(yè)績(jī)符合預(yù)期，毛利率提升明顯

公司2018年H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64.2億元，同增25.49%，歸母凈利潤(rùn)19.67億元，同增34.08%，扣非歸母凈利潤(rùn)19.69億元，同增34.28%，單Q2收入30.5億元同增24.73%,扣非歸母凈利潤(rùn)9.16億元同增36.51%,業(yè)績(jī)符合預(yù)期。H1毛利率74.91%，同增6.3pcts，主要受國(guó)窖1573等高檔酒收入高增拉動(dòng)，且中低檔酒受益技改成本下降提升毛利，消費(fèi)稅率8.5%同增0.6pct。銷售費(fèi)用率18.56%，同增1.7pcts，主因廣宣及市場(chǎng)拓展費(fèi)增加49.5%;管理費(fèi)用率5.53%同增0.17pct。主因員工薪酬同增69%。凈利率31.7%同增2.2pcts，盈利能力向好。期末預(yù)收款10.9億元同增34.3%環(huán)減3億元，應(yīng)收票據(jù)29.6億元同增25.4%環(huán)增6.7億元，受票據(jù)使用增加影響H1銷售收現(xiàn)61.7億元同增12.6%，結(jié)算采購(gòu)款及入庫(kù)稅金增加導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈額4.1億元同減69.6%。公司力爭(zhēng)18年收入同增25%，H1表現(xiàn)達(dá)到全年增速目標(biāo)，業(yè)績(jī)?cè)谥懈邫n酒高增、毛利率拉動(dòng)下穩(wěn)健增長(zhǎng)。

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中高檔酒持續(xù)發(fā)力，停貨挺價(jià)預(yù)期強(qiáng)

公司H1酒類收入63.3億元同增26.8%，毛利率74.78%同增6.45pcts，其中高檔酒收入33.06億元同增33.41%，毛利率91.08%同減0.15pct;中檔酒收入16.45億元同增35%，毛利率77.54%同增5.12pcts;低檔酒收入13.75億元同增6.41%，毛利率32.27%同增11.72pcts。公司通過聚焦單品、成立品牌事業(yè)部，推動(dòng)核心品牌快速發(fā)展：國(guó)窖1573提升至“濃香國(guó)酒”高度，5月國(guó)窖1573經(jīng)典裝在華東區(qū)域團(tuán)購(gòu)價(jià)由840元提升至880元，隨后西南華中地區(qū)供貨價(jià)亦提升，6月中提升1573經(jīng)典裝2014-2017瓶貯產(chǎn)品零售價(jià)，7月9日停止接收訂單，落實(shí)淡季停貨策略，后期仍有挺價(jià)預(yù)期，價(jià)值回歸理清渠道空間后看好1573沖擊全年百億回款目標(biāo);中端窖齡及特曲系列2017年調(diào)整到位，未來(lái)200元價(jià)格帶將成重點(diǎn)戰(zhàn)場(chǎng)，公司亦側(cè)重投放費(fèi)用重振特曲系列，目前特曲價(jià)位偏低挺價(jià)預(yù)期較強(qiáng)，前期已對(duì)特曲60零售價(jià)上漲18元至498元;窖齡系列聚焦60年實(shí)現(xiàn)補(bǔ)位發(fā)展，6月會(huì)戰(zhàn)啟動(dòng)以來(lái)特曲、窖齡回款表現(xiàn)積極。此外養(yǎng)生酒、創(chuàng)新酒積極研發(fā)及運(yùn)營(yíng)推廣均有望貢獻(xiàn)增量。

各區(qū)域差異化布局，品牌發(fā)展架構(gòu)清晰

公司采取保西南、爭(zhēng)華東、劍指華南的區(qū)域策略，在西南、西北、華北等強(qiáng)勢(shì)地區(qū)進(jìn)一步鞏固優(yōu)勢(shì)，H1在河南、華東等地區(qū)表現(xiàn)積極。在華東/華南等相對(duì)弱勢(shì)地區(qū)積極拓展經(jīng)銷商資源。營(yíng)銷方面開啟品牌文化建設(shè)，特曲秉持“濃香正宗、中國(guó)味道”，國(guó)窖1573定位“濃香國(guó)酒”，窖齡酒堅(jiān)持“商務(wù)精英用酒”，覆蓋多層次消費(fèi)人群，品牌價(jià)值有望持續(xù)釋放。公司中高檔酒持續(xù)發(fā)力，近期停貨挺價(jià)預(yù)期較強(qiáng)，內(nèi)部管理及薪酬激勵(lì)機(jī)制有望加速推進(jìn)。預(yù)計(jì)公司2018-2020年EPS分別為2.45/3.18/3.95元，對(duì)應(yīng)19/15/12倍PE，維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：白酒行業(yè)景氣度下滑;中低端酒調(diào)整不足;區(qū)域拓展不及預(yù)期