白酒行業(yè)周期性或?qū)⒅鸩饺趸?龍頭持續(xù)增長

2018年投資策略：風(fēng)正一帆懸，食飲一馬先

白酒：高端享受風(fēng)口勤修內(nèi)功，中檔消費升級持續(xù)發(fā)力。行業(yè)烈火烹油，2017年前三季度白酒上市公司合計收入同增29%，利潤同增43%。區(qū)分來看，高端及次高端白酒有較為顯著的補庫存景氣周期，而中檔酒則主要體現(xiàn)為穿越周期的消費屬性。本輪高端白酒起勢的驅(qū)動因素主要包括深度壓抑之后的消費和渠道反彈、中產(chǎn)階級壯大、房地產(chǎn)周期帶動以及名酒集中度提升等。復(fù)盤2003-2012年白酒黃金十年，我們得到三點啟示：第一，高端酒連續(xù)提價打開行業(yè)成長空間;第二，行業(yè)景氣傳導(dǎo)，次高端及地產(chǎn)酒龍頭接力表現(xiàn);第三，黃金十年直接結(jié)束于“反三公”政策沖擊，儲備于庫存和價格高企改變上漲預(yù)期。對比上輪拐點，第一，茅臺漲價預(yù)期持續(xù)發(fā)酵，2018年預(yù)期將觸發(fā)條件一;第二，本輪補庫周期酒企勤修內(nèi)功，經(jīng)銷商渠道管理更為健康，有望延長風(fēng)口，趨勢更為健康，有長路可走;第三，本輪黑天鵝事件概率低。綜上，目前行業(yè)不是虛胖而是Strong，行業(yè)周期性或?qū)⒅鸩饺趸�，中高端龍頭有望實現(xiàn)更為長期的增長動能。

大眾品景氣漸夯解析：低線城市消費之春——經(jīng)濟(jì)周期+供給周期+龍頭效應(yīng)。2017年前三季度，乳制品和調(diào)味品行業(yè)收入均同增13.5%，利潤分別同增11.8%和25.9%。大眾品景氣回暖顯著，且低線城市的驅(qū)動明顯，我們認(rèn)為“經(jīng)濟(jì)周期+供給周期+龍頭效應(yīng)”共同帶來了低線城市必選消費之春。第一，從經(jīng)濟(jì)角度來看，其是人口回流、生育率差異、房價收入比差異、棚改貨幣化等多方面因素造成的，這是大眾品回暖的“共振”。第二，在此基礎(chǔ)上疊加了細(xì)分板塊的滲透率及成本周期，譬如乳制品，原奶供給周期及滲透率斷檔接續(xù)促本輪高彈性，及調(diào)味品成本上漲周期+絕對定價權(quán)帶來彈性，以上決定了大眾品回暖的“曲度”。第三，前期不景氣階段小企業(yè)退出+龍頭成本優(yōu)勢帶來龍頭市占率提升。基于以上分析，我們認(rèn)為“低線消費之春”為重要主線，因此，挖掘高線城市滲透率高，但低線城市基于消費者理念、物流等原因?qū)е虏罹噍^大的行業(yè)有望成為儲備品種，烘焙食品、鹵制品、奶粉以及肉制品值得關(guān)注。

新人群，新品牌，新渠道，關(guān)注成癮性消費及品牌IP化等。除了傳統(tǒng)板塊的高景氣，食品飲料板塊也體現(xiàn)出變革趨勢下的新特征，我們將其總結(jié)為：新消費人群：愛美、怕死、缺愛、懶、宅、萌;新渠道變革：新零售對食飲的“破”和“立”;新品牌趨勢：IP化高階進(jìn)化。具體來看，成癮性/享受型消費抬升天花板，譬如鹵制品代表周黑鴨在價格上做到極致，而絕味在門店數(shù)上做到極致;方便火鍋和復(fù)合調(diào)味品起勢“拯救家里蹲”，保健品&烘焙等健康產(chǎn)品和“安慰劑”成為怕死星人福利，且具有高品牌溢價;此外，新零售時代下，渠道革新及品牌IP化成為重要驅(qū)動。

風(fēng)險因素：食品安全問題;消費者偏好變化快;監(jiān)管政策變化;國改進(jìn)度或效果低于預(yù)期;消費升級不及預(yù)期。

風(fēng)正一帆懸，食飲一馬先。需求驅(qū)動因素趨于積極，維持“強(qiáng)于大市”投資評級。主線一，白酒高端享受風(fēng)口勤修內(nèi)功，推薦高端貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖，次高端水井坊、山西汾酒、沱牌舍得，中檔消費升級持續(xù)發(fā)力，推薦洋河股份、口子窖。主線二，低線消費之春帶動大眾品景氣漸夯，推薦龍頭伊利股份、蒙牛乳業(yè)、海天味業(yè)，以及高低線差距大潛力足的雙匯發(fā)展、安琪酵母、H&H國際控股。主線三，新人群，新品牌，新渠道，關(guān)注絕味食品、頤海國際。