貴州茅臺(tái)渠道健康估值有望提升 維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)

1.預(yù)計(jì)2014年整體經(jīng)營(yíng)情況略超預(yù)期。據(jù)行業(yè)權(quán)威媒體酒說(shuō)報(bào)道，茅臺(tái)總經(jīng)理劉自力在2014經(jīng)銷(xiāo)商年會(huì)中披露“截止到12月20日，2014年茅臺(tái)酒銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)9.8%，銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng)5.3%。醬香系列酒實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入近10億元，同比下降50%”。從總體看，貴州茅臺(tái)的主導(dǎo)產(chǎn)品茅臺(tái)酒實(shí)現(xiàn)了銷(xiāo)量與銷(xiāo)售收入的同步增長(zhǎng)，達(dá)到了公司預(yù)期目標(biāo)，在當(dāng)前市場(chǎng)形勢(shì)下能保持這一增速，超出市場(chǎng)預(yù)期。

2.維護(hù)渠道良性、降低投資水平(有望提高分紅率)有助于提升公司估值。公司首次提出“三不一確保”，即2015年絕不增加茅臺(tái)酒的投放量，不增加新經(jīng)銷(xiāo)商(特殊情況需要增加的，需經(jīng)茅臺(tái)經(jīng)銷(xiāo)商聯(lián)誼會(huì)同意)，不降低茅臺(tái)酒出廠價(jià)格，穩(wěn)定增長(zhǎng)，確保經(jīng)銷(xiāo)商合理利潤(rùn)。核心在于維護(hù)經(jīng)銷(xiāo)商利益，維持下游渠道健康。在行業(yè)持續(xù)調(diào)整的大背景下，不少酒企的經(jīng)銷(xiāo)商隊(duì)伍大幅變動(dòng)，優(yōu)質(zhì)資源流失，而公司今年反而吸納了300多家資質(zhì)較好的經(jīng)銷(xiāo)商，目前國(guó)內(nèi)外經(jīng)銷(xiāo)商與專(zhuān)賣(mài)店總數(shù)達(dá)到2000多家。若高端白酒需求出現(xiàn)復(fù)蘇，公司的業(yè)績(jī)彈性將最為顯著。此外，公司1-11月固定資產(chǎn)投資下降約26%，考慮到高端白酒供需矛盾，我們預(yù)計(jì)2015年新增投資將繼續(xù)下降，有望提高分紅水平。(以上資料來(lái)源酒業(yè)家報(bào)道，茅臺(tái)董事長(zhǎng)袁仁國(guó)和總經(jīng)理劉自力在經(jīng)銷(xiāo)商年會(huì)中的講話(huà))

3.在主產(chǎn)品不增量、難漲價(jià)的情況下，預(yù)計(jì)系列酒、定制酒等產(chǎn)品成為明年增長(zhǎng)點(diǎn)。公司首次提出打造大茅臺(tái)品牌集群，品牌建設(shè)要實(shí)施“133戰(zhàn)略”，即傾力打造一個(gè)世界級(jí)核心品牌茅臺(tái)、3個(gè)以華茅、王茅、賴(lài)茅為核心的戰(zhàn)略品牌、包含漢醬、仁酒、茅臺(tái)王子和迎賓在內(nèi)的3個(gè)重點(diǎn)品牌，若干個(gè)區(qū)域品牌。其中經(jīng)營(yíng)不利的茅臺(tái)系列酒計(jì)劃2015年實(shí)現(xiàn)150%的增速，要真正實(shí)施茅臺(tái)酒與茅臺(tái)系列酒分開(kāi)經(jīng)營(yíng)，單獨(dú)核算。目前已經(jīng)成立了獨(dú)立的產(chǎn)、供、銷(xiāo)一體化的茅臺(tái)醬香系列酒營(yíng)銷(xiāo)公司，通過(guò)體制機(jī)制創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)茅臺(tái)系列酒的較大突破。2014年公司已成立定制酒公司，持續(xù)推動(dòng)個(gè)性化營(yíng)銷(xiāo)，在產(chǎn)品定位、價(jià)格和消費(fèi)者等方面均有廣泛延伸，以適應(yīng)更多消費(fèi)需求。

4.盈利預(yù)測(cè)與估值。我們認(rèn)為從業(yè)績(jī)角度，2015年較難實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，但良性的渠道生態(tài)、適宜的品牌戰(zhàn)略以及不斷壯大的經(jīng)銷(xiāo)商團(tuán)隊(duì)，均有助于公司實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展。目前海外食品飲料行業(yè)龍頭公司2014年估值多數(shù)PE20x甚至更高，我們認(rèn)為公司估值有望先提升至PE15x，長(zhǎng)期將接近海外巨頭。預(yù)測(cè)公司14/15/16年EPS14.02/15.15/16.66元，目標(biāo)價(jià)227.25元，對(duì)應(yīng)2015年約15倍PE，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

5.主要不確定因素。激進(jìn)增加銷(xiāo)量、經(jīng)濟(jì)大幅減速、食品安全問(wèn)題。