核心觀點:我們在中期策略報告《周期向上,配龍頭、攜成長》中,重點闡述了全年板塊仍具備良好投資機會,最近市場大跌,食品飲料板塊表現(xiàn)出較強的抗跌性,且年初以來超額收益顯著,內(nèi)在邏輯值得加倍重視。2018年在“去杠桿”政策背景下,高ROE、現(xiàn)金流充裕、低負債率的食品飲料行業(yè)投資價值愈加凸顯,伴隨MSCI落地,國內(nèi)消費股的估值體系有望全面重構,具備成長屬性的行業(yè)龍頭有望享受估值溢價,這一趨勢可能才剛開始。食品飲料行業(yè)基本面繼續(xù)向上,全年仍將是EPS牛市,冷靜面對市場大幅調(diào)整,優(yōu)質龍頭值得重點配置。
2018年6月投資組合超額收益顯著:伊利股份、順鑫農(nóng)業(yè)、洋河股份。當月內(nèi)三者漲跌幅分別為伊利股份(-2.17%)、順鑫農(nóng)業(yè)(15.09%)、洋河股份(-1.15%),組合收益率為3.92%,同期上證綜指下跌6.65%,組合領先上證綜指10.57%。
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白酒:高端酒價格堅挺,全年視角重配名酒。本周渠道反饋,上海、深圳、南京等地飛天茅臺一批價達1650-1700元,庫存約2周,發(fā)貨節(jié)奏正常,價格上漲核心是需求旺盛推動,普五一批價815元左右,庫存約1個月,國窖1573一批價740-780元,整體來看端午節(jié)后高端酒價格依舊堅挺,茅臺價格表現(xiàn)搶眼,普五和國窖亦在通過暫停接受訂單或年份酒定價等方式提高渠道價格,有望進一步改善經(jīng)銷商盈利水平;二三線酒洋河、古井、口子窖等產(chǎn)品升級換檔趨勢不改,渠道反饋二季度夢之藍、古8、口子窖10年增速均在50%以上。因此,我們預計二季度名酒業(yè)績增速基本延續(xù)一季度趨勢,部分業(yè)績有望環(huán)比加速。
目前名酒估值對應2018年25倍左右,處于歷史估值中樞位置,MSCI落地后白酒板塊估值體系重構正在上演,確定性溢價效應逐步凸顯。從業(yè)績估值匹配度來看,我們認為白酒板塊仍值得超配,建議以全年視角配置高端酒盡享業(yè)績增長收益,繼續(xù)重推貴州茅臺、瀘州老窖、五糧液,二三線酒超額收益仍在,繼續(xù)重推古井貢酒、口子窖、順鑫農(nóng)業(yè)、洋河股份、山西汾酒、水井坊等。
古井貢酒:市場投入進入收獲期,業(yè)績有望持續(xù)超預期。古井貢酒一直是我們重點推薦的二線名酒,2018年企業(yè)的2點變化值得高度重視。一是過去十多年公司銷售費用率不斷走高,2016年接近33%,2017年開始進入下降階段,且這將是長期趨勢,核心原因在于市場投入已迎來拐點,品牌拔高帶來價格帶提升后費用的投入產(chǎn)出比顯著提升,促銷力度逐步減弱。二是多年來公司機制一直未變,相對僵硬的考核體系會限制內(nèi)在發(fā)展,在其他名酒快速發(fā)展的大環(huán)境下,2018年起政府對公司支持力度明顯增強,我們認為市場化考核等優(yōu)化機制措施有望逐步實施,同時費用管控更加嚴格高效,內(nèi)在經(jīng)營活力有望得到進一步提升。從二季度渠道反饋來看,古井8年增速保持50%以上,持續(xù)驗證省內(nèi)產(chǎn)品升級趨勢,省外河南市場同比去年逐步改善,費用投入進入拐點,我們預計二季度公司業(yè)績有望持續(xù)超預期,繼續(xù)重點推薦。
啤酒:動銷增速好于去年,二季度板塊有望實現(xiàn)量價齊升。2017年12月初以來,我們領先市場發(fā)布4篇行業(yè)深度報告持續(xù)重點推薦啤酒板塊,提價及改善趨勢不斷兌現(xiàn),繼續(xù)建議重視全年啤酒大行情。從產(chǎn)量來看,2018年4-5月份啤酒行業(yè)產(chǎn)量增速好于去年,單4月產(chǎn)量同比增速超過6%;從銷量來看,渠道跟蹤顯示5月青島啤酒山東大區(qū)增速約6%,華潤啤酒在四川增速約5%、北京增速約8%、浙江增速約5%;從提價的執(zhí)行力度來看,二季度提價的落地性好于一季度,結合產(chǎn)品結構升級趨勢,我們認為二季度啤酒板塊有望實現(xiàn)量價齊升的局面。從投資機會來看,目前采取噸酒市值估值更為合理,對比國際水平依舊存有較大提升空間,我們認為行業(yè)先后受益的分別是華潤啤酒、青島啤酒、嘉士伯(重慶啤酒)、燕京啤酒、珠江啤酒。
食品:依舊聚焦行業(yè)龍頭,優(yōu)先推薦伊利+絕味+元祖。乳制品和肉制品等成熟子行業(yè),競爭格局較為穩(wěn)定,品牌集中是推動龍頭增速超越行業(yè)的主邏輯,優(yōu)秀的龍頭具有強定價權,可通過直接提價/間接提價(產(chǎn)品結構升級)轉移成本壓力,盈利能力持續(xù)提升,重點推薦伊利,積極關注雙匯等;部分子行業(yè)處于成長期,如調(diào)味品、面包、酵母、鹵制品、保健品等,行業(yè)增速基本在10%以上,龍頭市占率多數(shù)仍較低,長期來看頭部企業(yè)收入有望持續(xù)保持15%-20%增長,真成長企業(yè)理應給予更高估值實現(xiàn)超額收益,重點推薦海天、中炬、元祖、絕味、安琪、西王,積極關注安井、湯臣、桃李等。
伊利股份:份額加速提升,龍頭優(yōu)勢凸顯。乳業(yè)景氣度持續(xù),龍頭收入高增長趨勢較強。渠道反饋來看,步入4月銷售淡季后,伊利常溫液奶銷售額增速繼續(xù)保持15%以上,大單品安慕希、金典增長依舊強勁,增速分別為40%、20%以上,未來繼續(xù)受益消費升級+渠道下沉+渠道品牌壁壘,加快提升市占率。2018年成本壓力減輕+產(chǎn)品結構升級驅動,利好毛利率提升。從費用端看,步入4月淡季線下促銷環(huán)比略強,同比未有明顯加大,庫存良性,我們預計全年費用率穩(wěn)定,整體凈利率有小幅提升空間,預計2018年收入增長16%,凈利增長22%左右,對應2018年估值僅25倍,長期價值投資之選,繼續(xù)重點推薦。
絕味食品:二季度開店提速,收入提升。2017年底公司有9052家門店,2018年仍計劃新增800-1000家門店,18Q1開店數(shù)量略不達預期,主因春節(jié)放假耽誤門店裝修進程,18Q2開店速度略有提速,步入銷售旺季后,加之世界杯啤酒+鴨脖搭配消費催化,收入增速有望達20%以上。年初以來,毛鴨價格略有上漲,公司作為鴨脖龍頭,上下游議價能力較強,我們認為公司可通過直接/間接提價方式轉移成本小幅上漲壓力,世界杯期間公司廣告和銷售投入略有增加,預計18Q2收入高增,利潤穩(wěn)步釋放。我們繼續(xù)看好絕味門店擴張后帶來的渠道壁壘塑造,長期來看絕味向上產(chǎn)品結構升級+向下渠道下沉,單店效能每年以3%-5%的速度穩(wěn)步提升,預計全年收入增速15%以上,利潤增速25%左右,建議關注。
元祖股份:穩(wěn)健的糕點行業(yè)龍頭,估值洼地、旺季發(fā)力。月餅、中西式糕點、蛋糕穩(wěn)健增長,四川、江蘇5億以上維持優(yōu)勢,湖北等培育市場逐漸發(fā)力,我們預計2018-2020年公司收入分別為20.16、22.72、25.57億元,同比+13.4%、12.7%、12.5%;產(chǎn)品結構升級驅動毛利率穩(wěn)步提升,“中央工廠+門店”模式最大程度節(jié)省費用,凈利率小幅提升,我們預計2018-2020年凈利潤分別為2.44、2.92、3.48億元,同比+20.1%、19.67%、18.97%,對應當前估值僅20倍左右,繼續(xù)推薦。從季度業(yè)績看,端午粽子熱銷,單2季度收入和利潤有望超預期,但因為公司月餅收入占比35%,業(yè)績集中在三季度,傳統(tǒng)中報收入只占35%,不貢獻利潤,下半年收入占比65%多,利潤占比基本是95%以上,所以元祖建議關注三季報。
中炬高新:產(chǎn)品、區(qū)域、渠道擴張穩(wěn)步進行,二季度收入有望達20%以上。公司18Q1收入不達預期,主因2017年3月調(diào)味品提價,造成經(jīng)銷商一季度集中備貨形成了高基數(shù),最近渠道反饋終端動銷依舊不錯,預計2季度收入增速20%以上。中美外部環(huán)境動蕩造成大豆價格不穩(wěn)定,成本可能小幅承壓,但整體可控,我們預計隨著規(guī)模效應+技術進步,公司毛利率有望穩(wěn)步提升,管理費用率、銷售費用率對比海天有較大改善空間,預計18Q2利潤增速30%以上。隨著房價不斷走高,公司土地價值亦有望增加,公司是調(diào)味品中高性價比的投資標的。
投資策略:分子行業(yè)來看,白酒繼續(xù)重點推薦貴州茅臺、瀘州老窖、五糧液,二三線酒古井貢酒、口子窖、順鑫農(nóng)業(yè)、洋河股份、山西汾酒、水井坊等;啤酒行業(yè)受益的先后順序分別是華潤啤酒、百威英博、青島啤酒、重慶啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒;食品重點推薦伊利股份、海天味業(yè)、中炬高新、元祖股份、絕味食品、西王食品,烘焙面包行業(yè)建議關注桃李面包、廣州酒家,肉制品行業(yè)積極關注龍頭雙匯發(fā)展。
風險提示:三公消費限制力度加大、消費升級進程放緩、食品安全。
