洋河股份：深度變革 積聚勢(shì)能 改善可期

深度變革，積聚勢(shì)能，改善可期

洋河作為次高端龍頭，坐享次高端擴(kuò)容紅利，公司19年深度調(diào)整，目前組織變革、渠道調(diào)整持續(xù)落地，完善內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制，M6+精準(zhǔn)卡位，站上次高端價(jià)格頂部，給腰部產(chǎn)品留足空間;海天調(diào)整基本到位，看好21年企穩(wěn)恢復(fù)增長(zhǎng)，我們看好公司20年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收保平目標(biāo)，21年重回增長(zhǎng)通道，我們預(yù)計(jì)20-22年EPS為5.10/5.79/6.49元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。

次高端龍頭，綿柔鼻祖底蘊(yùn)深厚，調(diào)整蓄勢(shì)再出發(fā)

洋河是綿柔型白酒鼻祖，八大名酒之一。公司03年推出藍(lán)色經(jīng)典取代洋河大曲，02-12年?duì)I收增速領(lǐng)跑行業(yè)，期間經(jīng)歷兩次改制(02年股權(quán)改制，從國(guó)有獨(dú)資變?yōu)閲?guó)有控股;06年管理層和核心員工持股)，13-14年伴隨行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期，15-18年行業(yè)次高端擴(kuò)容，洋河主導(dǎo)產(chǎn)品從海天升級(jí)為夢(mèng)之藍(lán)，公司自18H2進(jìn)入調(diào)整期，主要系深度分銷模式導(dǎo)致廠商關(guān)系不協(xié)調(diào)、渠道利潤(rùn)低、庫(kù)存高企。19Q2開(kāi)始在人事/渠道/激勵(lì)/產(chǎn)品升級(jí)方面做出調(diào)整：老將回歸主管銷售，主動(dòng)控貨穩(wěn)價(jià)、渠道模式改為“一商為主，多商輔助”，同時(shí)回購(gòu)股份用于股權(quán)激勵(lì)，推出新品M6+拉升品牌力。

次高端擴(kuò)容，M6+精準(zhǔn)卡位，海天調(diào)整基本到位

15年來(lái)消費(fèi)升級(jí)和消費(fèi)群體變化助力次高端持續(xù)擴(kuò)容，江蘇省內(nèi)消費(fèi)也迎來(lái)結(jié)構(gòu)性繁榮，17年后省內(nèi)核心價(jià)格帶實(shí)現(xiàn)從200-300至300-600元的躍升，洋河作為蘇酒龍頭(19年市占率36%)有望更好抓住擴(kuò)容機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。夢(mèng)之藍(lán)引領(lǐng)次高端發(fā)展，公司19年中推出的M6+精準(zhǔn)卡位600-800元價(jià)格帶，意在搶占高端白酒價(jià)格帶逐步上移后的空間，目標(biāo)打造百億級(jí)大單品，同時(shí)拉升自身品牌力，給公司腰部產(chǎn)品留足空間。海天系列調(diào)整基本到位，渠道持續(xù)改善省內(nèi)批價(jià)逐步企穩(wěn)回升，庫(kù)存趨于合理，20年受疫情影響營(yíng)收可能出現(xiàn)一定下滑，看好21年企穩(wěn)恢復(fù)增長(zhǎng)。

內(nèi)部激勵(lì)足，渠道持續(xù)改善，品牌勢(shì)能有望提升

公司曾作為名酒復(fù)興代表，通過(guò)機(jī)制改革解決內(nèi)部激勵(lì)問(wèn)題，獨(dú)創(chuàng)深度分銷模式，實(shí)現(xiàn)了在02-12年領(lǐng)跑行業(yè)的壯舉，同時(shí)積累了強(qiáng)大的品牌力。站在新的復(fù)興起點(diǎn)，公司擬回購(gòu)10-15億用于股權(quán)激勵(lì)或員工持股，同時(shí)在組織架構(gòu)和人力、資源分配上重新規(guī)劃;渠道變革持續(xù)推進(jìn)(協(xié)調(diào)廠商關(guān)系，提升經(jīng)銷商積極性);通過(guò)主推夢(mèng)之藍(lán)完成結(jié)構(gòu)升級(jí)和抬升品牌勢(shì)能，這些都將有助于公司不同層次產(chǎn)品價(jià)格體系的重建，進(jìn)一步抬升省內(nèi)份額并完成省外眾多成長(zhǎng)型市場(chǎng)的擴(kuò)張。

變革積勢(shì)能，改善尤可期

公司19年主動(dòng)變革，在渠道/品牌勢(shì)能/產(chǎn)品結(jié)構(gòu)/價(jià)格體系方面均有改善，中長(zhǎng)期向好。我們預(yù)計(jì)20-22年EPS5.10/5.79/6.49元,參考可比公司20年平均PE43x，公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俾缘陀诳杀�，給予公司2020年34-36xPE，目標(biāo)價(jià)173.40-183.60元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全，經(jīng)濟(jì)下行，疫情影響超預(yù)期，產(chǎn)品調(diào)整不及預(yù)期。