老白干酒：改革眾望所歸 期待盡快過會

15H1收入凈利分別增長37.6%、24.0%，其中Q2收入增長37.7%，延續(xù)Q1增速，符合市場預(yù)期。公司15H1收入9.15億元，凈利潤0.18億元，同比分別增長37.6%、24.0%，EPS0.13元。其中Q2收入3.02億元，同比增長37.7%，收入保持較快增速，符合市場預(yù)期，凈利潤-417萬元，虧損加大277.2萬元，預(yù)計系稅收會計處理所致。

毛利率創(chuàng)歷史新高，預(yù)收賬款增長明顯，增長潛力尚未釋放。公司Q2毛利率70.4%，為上市以來最高水平，主要系公司今年以來重點推廣十八酒坊和大小青花的銷售策略，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升明顯，核心產(chǎn)品增速加快所致。Q2預(yù)收賬款7.38億元，環(huán)比增長24.3%，銷售商品收到現(xiàn)金5.63億元，同比大增69.1%，終端打款意愿較強。費用率略高，系淡季收入基數(shù)下降，管理費用剛性所致。唯所得稅仍高，自14Q4以來連續(xù)三個季度支付稅費均處于高位水平，Q2為1.44億，預(yù)計仍系公司廣告費大幅增長，無法一次全部稅前列支，進而影響實際稅率，未來實際稅率將回歸正常。

期待定增早日過會，借力外延擴張，強化河北王地位。公司在河北省內(nèi)品牌力最強，在省會石家莊及消費者認知度上，公司河北王稱號當之無愧，但省內(nèi)整體仍處于諸侯割據(jù)的競爭格局，規(guī)模以上企業(yè)仍有45家，公司省內(nèi)市場亦高度集中，預(yù)計衡水及石家莊地區(qū)占比超過40%。冀北地區(qū)山莊老酒、乾陵醉，以及冀南的叢臺酒業(yè)仍有相當規(guī)模，衡水毗鄰山東德州等地區(qū)，魯酒古貝春等亦瓜分部分市場份額。同時省內(nèi)仍有兩百余家非規(guī)模以上企業(yè)，集中度仍低，預(yù)計外延擴張是公司未來進一步奠定河北王地位的重要手段，我們認為長期看公司有望在河北市場獲得半壁江山。

改革實屬眾望所歸，看好公司河北王地位，維持“強烈推薦-A”投資評級。完善的治理結(jié)構(gòu)，加上拼搏進取的團隊，是消費品企業(yè)超越發(fā)展的根本。老白干的定增方案令公司員工、戰(zhàn)略投資者和核心經(jīng)銷商利益綁定，實屬眾望所歸，改革后公司贏得天時地利人和，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，河北王地位持續(xù)加強。期待增發(fā)順利過會，外延擴張加速推進。略調(diào)整公司15、16年EPS至0.46、1.49元，2017年預(yù)計收入42.0億，凈利潤4.85億�？紤]潛在外延擴張，長期看公司在省內(nèi)有望獲得50億以上收入，加上周邊省份市場，短期目標價維持70元，長線潛力市值200億，維持“強烈推薦-A”投資評級。

風險提示：終端需求不及預(yù)期，省內(nèi)競爭加劇