衡水老白干半年報(bào)分析：白酒毛利下滑2個(gè)百分點(diǎn)

衡水老白干今年上半年凈利潤(rùn)約為1.46億元，相較于上年同期的4700萬(wàn)元翻了三番。不僅如此其總資產(chǎn)也大增84%，由2017年末的約28.9億元增長(zhǎng)至53億元。這背后的一大原因是衡水老白干在今年4月完成收購(gòu)豐聯(lián)酒業(yè)，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)并表，同時(shí)豐聯(lián)酒業(yè)產(chǎn)生的商譽(yù)高達(dá)6.32億元，占新增總資產(chǎn)的1/4。

剔除豐聯(lián)酒業(yè)的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)，衡水老白干今年上半年?duì)I收為12.02億元，比去年同期增長(zhǎng)8.6%;歸母凈利潤(rùn)為1.2億元，同比增長(zhǎng)1.5倍。該公司給出的解釋是，公司不斷的梳理產(chǎn)品線， 2018年上半年度主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)，毛利率增加，費(fèi)用率下降，利潤(rùn)增加。

但根據(jù)統(tǒng)計(jì)，在主營(yíng)收入中占據(jù)“大頭”的白酒成本上升，毛利率從去年的59.96%下降至57.99%，下滑近2個(gè)百分點(diǎn)。

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資產(chǎn)大增84%，6.32億商譽(yù)托底

4月衡水老白干完成對(duì)豐聯(lián)酒業(yè)的收購(gòu)。此次收購(gòu)，衡水老白干采取現(xiàn)金+換股的方式收購(gòu)這家公司，其中現(xiàn)金收購(gòu)達(dá)6.19億元。值得注意的是衡水老白干于2018年4月4日進(jìn)行了定向增發(fā)，融資7.8億元用于購(gòu)買(mǎi)豐聯(lián)酒業(yè)。這意味著衡水老白干在此次收購(gòu)中并沒(méi)有花費(fèi)老股東的真金白銀便把豐聯(lián)酒業(yè)收入囊中。

由于并購(gòu)豐聯(lián)酒業(yè)，衡水老白干資產(chǎn)大增。與去年年末相比，衡水老白干總資產(chǎn)增加84%。由2017年末的28.9億元增長(zhǎng)至53.3億元，增長(zhǎng)24億元。其中非流動(dòng)資產(chǎn)大增由7.6億元增至25.72億元，在這其中商譽(yù)和無(wú)形資產(chǎn)共增加12億元，占增長(zhǎng)資產(chǎn)的一半。其中，商譽(yù)分別由0增至6.32億元。無(wú)形資產(chǎn)由1.22億元增至7.1億元，包括土地使用權(quán)、非專利技術(shù)和軟件，其中土地使用權(quán)賬面價(jià)值達(dá)5.1億元。

就商譽(yù)而言，4月初衡水老白干完成對(duì)豐聯(lián)酒業(yè)的收購(gòu)。標(biāo)的資產(chǎn)包含承德乾隆醉、安徽文王、湖南武陵和曲阜孔府家四家公司。老白干酒將承德乾隆醉、安徽文王、湖南武陵和曲阜孔府家分別劃分為板城事業(yè)部、文王事業(yè)部、武陵事業(yè)部及孔府家事業(yè)部。根據(jù)中企華評(píng)估出具的《資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告》，經(jīng)2次評(píng)估，豐聯(lián)酒業(yè)凈資產(chǎn)少則4.87億元多則5.38億元，該公司100%股權(quán)作價(jià)約14億元，溢價(jià)1.6倍到1.87倍，商譽(yù)高達(dá)6.32億元。。

所謂商譽(yù)就是公司收購(gòu)資產(chǎn)時(shí)支付對(duì)價(jià)與標(biāo)的凈資產(chǎn)公允價(jià)值之間的差額。值得注意的是，對(duì)于商譽(yù)的后續(xù)處理，我國(guó)新準(zhǔn)則規(guī)定：企業(yè)合并所形成的商譽(yù)，應(yīng)當(dāng)在每年年度終了進(jìn)行減值測(cè)試。這意味著即使過(guò)了業(yè)績(jī)承諾期，依然需要進(jìn)行減值測(cè)試。

根據(jù)衡水老白干今年的半年報(bào)顯示，新收購(gòu)標(biāo)的的4大事業(yè)部中，文王事業(yè)部和孔府家事業(yè)部實(shí)現(xiàn)虧損，今年上半年分別虧損308萬(wàn)、303萬(wàn)。若經(jīng)營(yíng)不善，衡水老白干6.32億元的商譽(yù)面臨減值風(fēng)險(xiǎn)。

衡水老白干表示，公司與豐聯(lián)酒業(yè)需在企業(yè)文化、團(tuán)隊(duì)管理、銷售渠道、客戶資源等方面進(jìn)行進(jìn)一步的融合。如果公司組織模式和管理制度不能隨著公司規(guī)模的擴(kuò)大而及時(shí)調(diào)整、完善，不能對(duì)豐聯(lián)酒業(yè)實(shí)施有效整合，將給公司帶來(lái)較大的管理風(fēng)險(xiǎn)。

利潤(rùn)大增，突圍不易

在資產(chǎn)大增的同時(shí)，衡水老白干的凈利潤(rùn)也實(shí)現(xiàn)大增。2018年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約為14.59億元，同比增長(zhǎng)31.78%;歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)約為1.46億元，相較于上年同期的0.47億元，增幅高達(dá)208.01%。

衡水老白干給出了2大理由，一是在經(jīng)營(yíng)管理提升管理，一是實(shí)現(xiàn)并購(gòu)增厚業(yè)績(jī)。就后者而言，公司于2018年4月份完成對(duì)豐聯(lián)酒業(yè)的收購(gòu)，對(duì)豐聯(lián)酒業(yè)進(jìn)行合并報(bào)表，合并范圍變動(dòng)帶來(lái)收入增加、利潤(rùn)增加，2018年4-6月份，豐聯(lián)酒業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.57億元，凈利潤(rùn)2748萬(wàn)元。

需要注意的是豐聯(lián)酒業(yè)之所以能取得較高的營(yíng)收和其業(yè)績(jī)對(duì)賭脫不開(kāi)關(guān)系。衡水老白干與豐聯(lián)酒業(yè)簽署《業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償框架協(xié)議》，承諾豐聯(lián)酒業(yè)2017年度的承諾凈利潤(rùn)需達(dá)6676.6萬(wàn)元;2018年除承德乾隆醉外，豐聯(lián)酒業(yè)的承諾凈利潤(rùn)需達(dá)4687.12萬(wàn)元;2019年除承德乾隆醉外，豐聯(lián)酒業(yè)的承諾凈利潤(rùn)需達(dá)7024萬(wàn)元。

剔除豐聯(lián)酒業(yè)業(yè)績(jī)外，衡水老白干的凈利潤(rùn)也實(shí)現(xiàn)大漲。衡水老白干今年上半年?duì)I收為12.02億元，比去年同期增長(zhǎng)8.6%;歸母凈利潤(rùn)為1.2億元，同比增長(zhǎng)1.52倍。該公司給出的解釋是，公司不斷的梳理產(chǎn)品線，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，深化市場(chǎng)建設(shè)，2018年上半年度主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)，毛利率增加，費(fèi)用率下降，利潤(rùn)增加。

但根據(jù)統(tǒng)計(jì)，在主營(yíng)收入中占據(jù)“大頭”的白酒成本上升，毛利下降。具體而言，2018年上半年白酒營(yíng)業(yè)收入為10.57億元，成本由去年同期的3.9億元上漲至4.44億元，毛利由去年同期的5.83億元上漲至6.13億元，總體而言毛利率從去年的59.96%下降至57.99%。

當(dāng)前在A股上市的白酒公司共19家。根據(jù)今日收盤(pán)價(jià)計(jì)算，市值最高者為貴州茅臺(tái)達(dá)8740億元，衡水老白干市值為128億元，處于中下游。根據(jù)2018年第一季度的戰(zhàn)績(jī)看，凈利潤(rùn)最高為貴州茅臺(tái)達(dá)85億元，有14家白酒上市公司凈利潤(rùn)超過(guò)1億元，衡水老白干一季度凈利潤(rùn)僅為0.75億元。

當(dāng)前白酒的品牌化、理性化消費(fèi)趨強(qiáng)，名優(yōu)酒企 強(qiáng)者恒強(qiáng)趨勢(shì)加速，一線名酒、區(qū)域名酒與個(gè)性化酒企市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)加劇，白酒行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了深度分化期，市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，行業(yè)集中度不斷提高，公司產(chǎn)品作為區(qū)域品牌，面臨被高端白酒擠壓市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。老白干酒想要?dú)⒊鲋貒�前路不易�?/p>