山西汾酒半年報點評：庫存激增 銷售費用高企

昔日“白酒第一股”山西汾酒(600809.SH)披露中報業(yè)績，上半年實現(xiàn)營業(yè)收入63.77億元，同比增長22.30%;凈利潤11.90億元，同比增長26.28%。

據(jù)半年報，主要產(chǎn)品銷量均有所增加，其中“汾酒”占總計營收約89.29%，實現(xiàn)56.34億元，同時，銷售渠道拓展成效顯著，省外營收實現(xiàn)31.67億元，同比增長48.82%。電商渠道也突破億元大關(guān)，本期營收1.02億元。

不過業(yè)績大增的背后并非沒有隱憂， 2019年上半年，山西汾酒的銷售費用約為13.76億元，與去年同期約為9.51億元相比，增幅在45%左右，遠超同期收入和凈利增幅。不僅如此，公司上半年的庫存也較2018年底也大幅增加了46.9%

半年凈利12億

山西汾酒屬于清香型白酒，公司擁有“汾酒”、“竹葉青”和“杏花村”三大知名品牌，主要產(chǎn)品包括汾酒、竹葉青酒及其系列酒。

山西汾酒本期營收增加和產(chǎn)品調(diào)整不無關(guān)系。據(jù)半年報，公司產(chǎn)品分別分為汾酒、系列酒、配制酒。記者發(fā)現(xiàn)，這不同于2018年年報以100元/升的價格為界分中高價酒、低價酒。對此，山西汾酒相關(guān)負責(zé)人表示，考慮以產(chǎn)品來劃分，為了突出汾酒產(chǎn)品，這種方式也是參考茅臺酒的劃分方式。

高價酒是毛利率較高的產(chǎn)品，汾酒作為山西汾酒的高價酒代表。據(jù)2018年年報，中高價酒毛利率達75.18%，上半年“汾酒”營收貢獻巨大。據(jù)半年報，“汾酒”占總計營收約89.29%，實現(xiàn)56.34億元。

山西汾酒作為山西省的區(qū)域性酒業(yè)龍頭，近年來積極進行全國化布局。上半年省內(nèi)營收增速趨于平穩(wěn)，上半年實現(xiàn)31.49億元，同比增加2.78億元。省外銷售收入大增，本期實現(xiàn)31.67億元，同比增加11.3億元省外營收超過省內(nèi)營收。

除了銷售區(qū)域遍地開花，線上電商也帶來了銷售紅利。上半年營收1.02億元，而在2018年這一部分收入并未計入財報。綜合各種銷售利好消息，本期營收63.77億元，凈利實現(xiàn)12億元。

庫存激增銷售費用高企

2019年以來，山西汾酒進一步聚焦核心品牌，布局全國化戰(zhàn)略，提出大營銷體系。確定了一個大本營市(山西)，三大重點板塊(京津冀、豫魯、陜蒙)，三小市場板塊(華東、兩湖、東南)，13個機會型省外市場組成的市場格局，簡稱“13313”格局。

目前山西汾酒“時間過半、任務(wù)過半”下半年形勢喜人，承壓不大。但是，自2016年以來，白酒行業(yè)的產(chǎn)能開始出現(xiàn)下滑，從最高位1358.36萬噸降至871.2萬噸。數(shù)字變化的背后透露，外界對于白酒“產(chǎn)能過剩”的擔(dān)憂，白酒行業(yè)進入優(yōu)化調(diào)整期。

行業(yè)產(chǎn)能趨緊，山西汾酒該如何適應(yīng)?相關(guān)負責(zé)人表示，“清香型白酒的市場規(guī)模沒有濃香型白酒市場大，汾酒作為老品牌，品質(zhì)有保證。規(guī)模一直都在，總體而言，白酒產(chǎn)能不會太大下降，只是沒有前兩年那樣增長。”

公司積極拓展省外銷售，與經(jīng)銷商密不可分。山西汾酒2018年末經(jīng)銷商2354家，截止今年6月30日，經(jīng)銷商2261家，減少93家。負責(zé)人表示，“本地市場保持穩(wěn)定，主要變動來自省外市場。”

山西汾酒全國化布局戰(zhàn)略所帶來的銷售費用猛增，本期銷售費用13.76億元，同比增長44.58%，對此，公司半年報解釋稱，“本期加大省外市場規(guī)模性拓展、基礎(chǔ)市場前置性投入增加、終端拓展投入增加所致。”

除了銷售費用增加外，記者有關(guān)注到公司存貨情況，原材料價值的變動幅度并不太大，上半年只增加2600萬元，與此相對的是，庫存商品的猛增，公司上半年庫存商品價值18.65億元，相比2018年底增長了5.96億元，增幅約46.9%，高位庫存商品價值無疑會給公司帶來商品積壓風(fēng)險。