白酒停貨挺價(jià)潮思考及近期跟蹤

當(dāng)前位置白酒板塊修復(fù)年初悲觀預(yù)期，招商食品團(tuán)隊(duì)持續(xù)強(qiáng)力推薦終獲驗(yàn)證。繼續(xù)看好下半年切換行情，逢低買(mǎi)入地產(chǎn)白酒，優(yōu)選古井、口子、今世緣，現(xiàn)價(jià)買(mǎi)入全國(guó)性品牌。重視食品板塊估值重構(gòu)，選股策略從過(guò)去的成長(zhǎng)性逐步向行業(yè)定價(jià)權(quán)過(guò)渡，繼續(xù)買(mǎi)入行業(yè)龍頭。

一、渠道調(diào)研周周鮮：茅臺(tái)價(jià)漲、國(guó)窖加大渠道推力

茅臺(tái)：批價(jià)維持在1650-1700，終端持續(xù)缺貨，相較去年，由于供給緊缺導(dǎo)致的價(jià)格上漲，今年更多表現(xiàn)出發(fā)貨節(jié)奏正常，需求旺盛導(dǎo)致緊缺。6月新貨10號(hào)左右到位，滿足之前欠貨，繼續(xù)保持較好動(dòng)銷速度，延續(xù)緊平衡狀態(tài)。系列酒完成1.3萬(wàn)噸，增量31%，銷售金額增長(zhǎng)72%，價(jià)格提升31%，二季度繼續(xù)延續(xù)一季度近70%增長(zhǎng)。

五糧液：本周批價(jià)企穩(wěn)，部分市場(chǎng)反饋有回升趨勢(shì)。從渠道了解到公司近期可能會(huì)出臺(tái)控貨挺價(jià)政策，當(dāng)前打款近去年計(jì)劃的70%，發(fā)貨量也超過(guò)1萬(wàn)噸水平，渠道庫(kù)存保持在合理的1個(gè)月水平，終端庫(kù)存合理。經(jīng)銷商反饋如控貨挺價(jià)策略得以實(shí)施，批價(jià)有望小幅提升。

國(guó)窖1573：批發(fā)價(jià)格保持730-740的水平，終端800元，但公司加大華東市場(chǎng)的政策力度，渠道推力較強(qiáng)，終端的鋪貨量大幅增長(zhǎng)。

水井：經(jīng)過(guò)4-5月份控量發(fā)貨后，6月渠道庫(kù)存回落至1個(gè)月以內(nèi)，近期開(kāi)始加大發(fā)貨量。

舍得：渠道庫(kù)存持續(xù)下降，從4月份的2-3個(gè)月水平，下降至當(dāng)前1個(gè)月左右。由于經(jīng)銷商Q1開(kāi)票較少，Q2開(kāi)票量有所提升，二季報(bào)增速有望加速。

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二、白酒停貨挺價(jià)潮思考：蓄勢(shì)中秋旺季，行業(yè)超長(zhǎng)周期

近期白酒出現(xiàn)停貨挺價(jià)潮思考：蓄勢(shì)中秋旺季放量，行業(yè)穩(wěn)步走向超長(zhǎng)周期。五糧液部分渠道停貨，控量挺價(jià)，汾酒對(duì)青花全面停貨，老窖西南區(qū)建議渠道價(jià)810，之前5月份水井也在進(jìn)行控貨，糖酒會(huì)后，淡季再次迎來(lái)停貨潮。看似渠道庫(kù)存較高，公司被動(dòng)停貨挺價(jià)，實(shí)則旺季加大發(fā)貨、淡季停貨挺價(jià)的節(jié)奏從16年開(kāi)始就已形成。畢竟多數(shù)白酒企業(yè)很難形成茅臺(tái)的賣(mài)方市場(chǎng)，通過(guò)挺價(jià)實(shí)現(xiàn)價(jià)格上行是必要手段，實(shí)現(xiàn)渠道較為合理的利益分配，旺季加大發(fā)貨，業(yè)績(jī)亦可得以保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。通過(guò)發(fā)貨和停貨的調(diào)整，出貨量和批價(jià)得以均衡，即為公司業(yè)績(jī)和渠道利益的平衡。此舉未來(lái)還將會(huì)不斷出現(xiàn)，避免過(guò)去行業(yè)大幅周期波動(dòng)，保持更為良性增長(zhǎng)，穩(wěn)步進(jìn)入超長(zhǎng)周期。

節(jié)假日影響勿憂，中高端名酒價(jià)量向上趨勢(shì)不改。5月社零銷售總額同比增長(zhǎng)8.5%，限額以上企業(yè)商品零售總額增長(zhǎng)5.6%，環(huán)比增速均出現(xiàn)下降，其中煙酒類零售總額增長(zhǎng)4.8%，引發(fā)不少投資者擔(dān)憂消費(fèi)需求放緩。煙酒類單月波動(dòng)受節(jié)假日較大，去年和今年多個(gè)出現(xiàn)增速不足5%的月份，均為節(jié)假日時(shí)間錯(cuò)位所致，端午節(jié)去年在5月，今年在6月，導(dǎo)致5月數(shù)據(jù)波動(dòng)亦屬正常。對(duì)白酒行業(yè)而言，行業(yè)銷售量幾無(wú)增長(zhǎng)，表現(xiàn)出擠壓式升級(jí)趨勢(shì)，名酒提價(jià)和升級(jí)將是主旋律。未來(lái)對(duì)于白酒行業(yè)的銷量數(shù)據(jù)或銷售收入數(shù)據(jù)波動(dòng)，可不必過(guò)分擔(dān)憂，更需關(guān)注上市名酒的份額提升和價(jià)格上行。

三、投資策略：白酒推薦終驗(yàn)證，看好切換行情，買(mǎi)入食品龍頭

年初以來(lái)白酒板塊悲觀預(yù)期基本修復(fù)，招商食品團(tuán)隊(duì)持續(xù)強(qiáng)力推薦終獲驗(yàn)證。年初市場(chǎng)對(duì)食品飲料板塊的高預(yù)期，在茅臺(tái)發(fā)貨量增幅有限、五糧液批價(jià)略降、部分公司年報(bào)低于預(yù)期的背景下，經(jīng)歷為期兩個(gè)月的預(yù)期回落后觸底反彈，我們也多次提醒預(yù)期低谷的買(mǎi)入機(jī)會(huì)，是市場(chǎng)最堅(jiān)定的白酒看多聲音。一季報(bào)披露后，市場(chǎng)逐步重拾對(duì)白酒的基本面信心，高端白酒增速雖不如去年，但仍然快于不少其他子行業(yè)，更添地產(chǎn)白酒的業(yè)績(jī)超預(yù)期，白酒板塊迎來(lái)紅五月，招商食品團(tuán)隊(duì)持續(xù)強(qiáng)力推薦白酒板塊，終獲市場(chǎng)行情驗(yàn)證。當(dāng)前來(lái)看，一線白酒估值修復(fù)至25倍，地產(chǎn)白酒修復(fù)至25-30倍，悲觀預(yù)期帶來(lái)的超跌空間基本修復(fù)。

看好下半年切換行情，繼續(xù)買(mǎi)入白酒板塊。我們近期跟蹤，地產(chǎn)白酒4-5月份銷售情況依然不錯(cuò)，繼續(xù)保持高增速、快升級(jí)的趨勢(shì)，我們預(yù)計(jì)地產(chǎn)白酒中報(bào)仍有靚麗表現(xiàn)，考慮到當(dāng)前估值水平，建議逢低買(mǎi)入，優(yōu)選徽酒古井、口子，及江蘇新秀今世緣。當(dāng)前位置，我們認(rèn)為全國(guó)性品牌性價(jià)比更顯。高端白酒中，預(yù)計(jì)五糧液、老窖中報(bào)均有加速增長(zhǎng)潛力，次高端汾酒、水井坊受二季度發(fā)貨放緩影響，股價(jià)近期滯漲明顯，消化年初高估值，但看三季度及來(lái)年空間更顯，建議積極布局。

重視食品板塊的估值重構(gòu)，買(mǎi)入行業(yè)龍頭。我們思考外資持續(xù)買(mǎi)入板塊的影響，并在5月13日發(fā)布“食品板塊的估值體系重構(gòu)”報(bào)告，市場(chǎng)關(guān)注度頗高。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，伊利高管傳聞事件煙消云散，市場(chǎng)回歸對(duì)基本面關(guān)注，安琪Q2保持穩(wěn)健成長(zhǎng)，我們認(rèn)為仍需加大對(duì)食品板塊龍頭的重視程度，選股策略從過(guò)去的成長(zhǎng)性，逐步向行業(yè)定價(jià)權(quán)過(guò)渡，繼續(xù)買(mǎi)入各行業(yè)龍頭，乳業(yè)(伊利蒙牛)、啤酒(華潤(rùn)等)、調(diào)味品(海天、中炬)、烘焙(安琪、桃李)、鹵味零食(絕味)。

總結(jié)：當(dāng)前位置白酒板塊修復(fù)年初悲觀預(yù)期，繼續(xù)看好下半年切換行情，逢低買(mǎi)入地產(chǎn)白酒，現(xiàn)價(jià)買(mǎi)入全國(guó)性品牌。重視食品板塊估值重構(gòu)，持續(xù)買(mǎi)入行業(yè)龍頭。

四、重點(diǎn)公司追蹤

瀘州老窖：高端延續(xù)正循環(huán)，特曲發(fā)力大眾酒。媒體報(bào)道老窖西南區(qū)建議渠道供貨價(jià)格810，西南市場(chǎng)品牌基礎(chǔ)好，但競(jìng)品較多，老客戶對(duì)價(jià)格比較敏感，定價(jià)稍低也屬正常。華東市場(chǎng)建議供貨價(jià)為840，補(bǔ)貼后折算下來(lái)實(shí)際成本在600，批價(jià)740，終端800左右，渠道利潤(rùn)分配較為合理。近期國(guó)窖在華東市場(chǎng)表現(xiàn)出強(qiáng)勁攻勢(shì)，低度國(guó)窖在江蘇放量式增長(zhǎng)，在上海地區(qū)渠道推力較強(qiáng)，終端鋪貨率明顯提升。此外公司董秘接受媒體專訪表示，老窖上市公司的發(fā)展一定是伴隨著老窖特曲品牌的復(fù)興，公司將在渠道和投入上更加側(cè)重特曲，這也與當(dāng)前市場(chǎng)大眾白酒的持續(xù)升級(jí)趨勢(shì)相符。公司從 17年四季度開(kāi)始將廣告營(yíng)銷重心向特曲傾斜，去年整固價(jià)格，今年一季度放量加速增長(zhǎng)，從渠道草根調(diào)研了解特曲增長(zhǎng) 30%以上。當(dāng)前市場(chǎng)并無(wú) 200 元價(jià)格帶全國(guó)化大單品，特曲在市場(chǎng)具備較強(qiáng)品牌力，對(duì)其發(fā)力大眾酒升級(jí)充滿信心。

五糧液：改革攻堅(jiān)，戮力前行。公司近期開(kāi)會(huì)討論市場(chǎng)價(jià)格策略，近期有可能出臺(tái)相關(guān)挺價(jià)政策。我們認(rèn)為，挺價(jià)政策的核心方向是提高批發(fā)和終端價(jià)格。五糧液批價(jià)疲軟，背后兩大問(wèn)題：一是經(jīng)銷商政策存在差異，渠道占用資金較多，低價(jià)甩貨成為常態(tài)，扁平化過(guò)程中對(duì)庫(kù)存和價(jià)格管控不足。二是公司實(shí)際出貨量不低，目前打款量接近去年70%，發(fā)貨量已超過(guò)1萬(wàn)噸，渠道庫(kù)存在1個(gè)月水平。公司已著力解決渠道和價(jià)格，招商工作暫緩，更注重核心終端質(zhì)量。18年步入營(yíng)銷改革年，改革推動(dòng)并非一蹴而就，但公司改革方向清晰，態(tài)度堅(jiān)決。當(dāng)前股價(jià)包含悲觀預(yù)期，靜待公司改革加速，釋放更大業(yè)績(jī)紅利。維持18-19年EPS為3.42和4.38元，給予19年24倍，維持103元年目標(biāo)價(jià)，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。

汾酒停貨點(diǎn)評(píng)：理順渠道鞏固價(jià)格，來(lái)年增長(zhǎng)空間清晰，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦!近期媒體報(bào)道，青花汾從6月15日起全國(guó)范圍內(nèi)停止接單。我們認(rèn)為，汾酒此次淡季停貨，有利于消耗市場(chǎng)庫(kù)存，進(jìn)一步理順渠道，同時(shí)有利于汾酒鞏固產(chǎn)品價(jià)格，此次停貨將刺激終端供貨價(jià)和零售價(jià)上漲，推進(jìn)青花30和青花20分別站穩(wěn)600元和400元價(jià)位段，后續(xù)可能進(jìn)一步促進(jìn)出廠價(jià)的上漲。近期跟蹤結(jié)果，汾酒二季度發(fā)貨節(jié)奏放緩，意在降低庫(kù)存、理順價(jià)格，但目前發(fā)貨量仍已完成全年任務(wù)一半，部分區(qū)域超額完成，整體庫(kù)存良性。當(dāng)前公司改革的步伐正在加速，聚焦青花產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，省外加速拓展，全國(guó)化布局穩(wěn)步推進(jìn)。汾酒超強(qiáng)的品牌力疊加內(nèi)部機(jī)制不斷改善，來(lái)年增長(zhǎng)空間清晰可見(jiàn)。維持18-19年16.00、22.11億利潤(rùn)，省內(nèi)費(fèi)用低投入和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，潛在利潤(rùn)率將繼續(xù)拔高，給予19年30倍，目標(biāo)價(jià)76.5元，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦!

伊利股份最新思考：迷霧散去，主動(dòng)投放，放眼龍頭定價(jià)權(quán)及潛力價(jià)值。伊利前期受高管傳聞?dòng)绊�，估值受到壓制，�?dāng)前傳聞迷霧散去，我們建議投資者重歸基本面，審視伊利的真實(shí)投資價(jià)值。當(dāng)下世界杯期間，蒙牛官方贊助增添中國(guó)乳業(yè)品牌在世界舞臺(tái)上的活力，伊利也通過(guò)攜手皇馬等主題進(jìn)行對(duì)應(yīng)推廣，雙雄廣告投放齊頭并進(jìn)，短期Q2銷售費(fèi)用仍投放明顯，但與14-16年上一輪乳業(yè)低迷期本質(zhì)上不同的是，當(dāng)前投放屬于雙雄主動(dòng)出擊線上投放，而非線下價(jià)格廝殺，意在長(zhǎng)遠(yuǎn)品牌建設(shè)。伊利主投奧運(yùn)主題，蒙牛切入世界杯贊助，巨額贊助費(fèi)用非中小型乳企能夠企及，品牌力愈發(fā)突出支撐下，我們認(rèn)為乳業(yè)兩巨頭的行業(yè)定價(jià)權(quán)將更加顯著。結(jié)合4-5月淡季草根調(diào)研反饋情況，伊利蒙牛常溫液奶銷售端增速均保持在10-15%的樂(lè)觀預(yù)期范圍內(nèi)，最新尼爾森市占率數(shù)據(jù)也反饋出雙雄市場(chǎng)份額在加速提升。伊利作為A股長(zhǎng)期受益冠軍，短期業(yè)績(jī)雖會(huì)有一定波動(dòng)，但公司行業(yè)定價(jià)權(quán)在持續(xù)提升，潛力價(jià)值漸現(xiàn)，我們維持18-20年EPS預(yù)期1.20、1.36和1.57元，目標(biāo)價(jià)35元，在公司定價(jià)權(quán)提升、未來(lái)品類空間打開(kāi)、外資重構(gòu)估值體系的背景下，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦。

安琪酵母：全球化視角看成長(zhǎng)路徑和估值體系。安琪的成長(zhǎng)路徑和估值體系均正經(jīng)歷全球化加速階段，公司成長(zhǎng)步入穩(wěn)健期。草根調(diào)研反饋，18年至今收入維持15%左右穩(wěn)健增速，下半年海外市場(chǎng)銷售或?qū)⒓铀佟Ｈ�球化操作愈發(fā)成熟，公司成長(zhǎng)周期屬性減弱，業(yè)績(jī)確定性提高，消費(fèi)屬性有望增強(qiáng)。同時(shí)，食品飲料板塊估值體系國(guó)際化加速背景下，安琪海外投資者持倉(cāng)占比持續(xù)提升，未來(lái)估值體系有望以酵母產(chǎn)業(yè)鏈全球消費(fèi)龍頭進(jìn)行重塑，我們上調(diào)一年目標(biāo)價(jià)至48元，30%確定性空間。

絕味食品：開(kāi)店預(yù)期內(nèi)推進(jìn)，關(guān)注同店增長(zhǎng);盈利能力提升期，成長(zhǎng)路徑清晰。受今年春節(jié)較晚等因素影響，18Q1開(kāi)店速度相對(duì)較慢，但草根調(diào)研反饋進(jìn)入Q2以來(lái)，公司開(kāi)店增速恢復(fù)，全年開(kāi)店數(shù)量有望維持在800-1200家預(yù)期范圍之內(nèi)。另外，公司今年策略上以單店運(yùn)營(yíng)管理和服務(wù)質(zhì)量提升為導(dǎo)向，四代店升級(jí)有望在今年7月前后全面完成，以布局更長(zhǎng)更遠(yuǎn)。隨著當(dāng)下投放世界杯體育事件營(yíng)銷有所增加，預(yù)計(jì)銷售費(fèi)用率環(huán)比將會(huì)有所提升，但隨著規(guī)模效應(yīng)釋放，我們認(rèn)為銷售費(fèi)用率下降趨勢(shì)明確，帶來(lái)的利潤(rùn)彈性可持續(xù)至全年。未來(lái)2-3年中期而言，公司開(kāi)店空間(一線加密、三四線下沉及海外門(mén)店逐步布局)及管理半徑均未到邊界，成長(zhǎng)路徑清晰，一年目標(biāo)價(jià)54元。